山西汾酒(600809):业绩符合预期,经营韧性凸显-三季点评

事件描述?事件:公司发布公告,前三季度营业收入313.58亿元,同比增长17.25％;

   归母净利润113.50亿元,同比增长20.34％。

   事件点评?省内稳健增长,青花系列环比提速。2024年前三季度实现营业收入313.58亿元,同比+17.25％;归母净利润为113.50亿元,同比+20.34％,其中单Q3收入86.11亿元,同比+11.35％,归母净利润29.40亿元,同比+10.36％,环比降速,主要在于整体白酒行业动销走弱,业绩符合市场预期。具体来看:1)分产品,24年前三季度中高价酒类/其他酒分别实现营收226.14/86.38亿(同比+14.26％/+26.87％);2024Q3中高价酒类/其他酒分别实现营收61.87/24.05亿元/(同比+6.73％/+25.62％);预计2024前三季度青花系列略低于平均增速;腰部产品(巴拿马、老白汾)预计20％左右增长;玻汾系列预计20％+增长,其中三季度对青花系列、尤其是青20和青25做了市场推广和活动,青花系列环比提速。2)分区域看,三季度省内稳健增长,省外环比降速。2024年前三季度省内/省外营收分别为119/193.53亿元,分别同比+11.58％/+21.44％,24Q3省内/省外市场分别实现收入35.06/50.87亿元,同比+12.13％/+10.96％。

   盈利保持平稳,现金流表现亮眼。公司2024前三季度净利率为36.23％,同比+0.89pct,单Q3净利率为34.11％,同比-0.29pct,盈利能力整体保持平稳。具体来看:1)公司前三季度毛利率为76.03％,同比+0.09pct,单Q3毛利率为74.29％,同比-0.75pct,主要在于产品结构下移;2)前三季度销售期间费用率为12.75％,同比-0.15pct,其中销售费用率/管理费用率为9.27％/3.20％,同比-0.19/-0.05pct;24Q3销售费用率/管理费用率为10.54％/4.43％,同比-0.07/+0.61pct;3)现金流方面,公司前三季度销售收现/经营现金流净额分别为301.55/114.35亿元,同比+24.34％/+56.56％;截至24Q3末,公司合同负债为54.81亿元,同比增长3.08亿元,现金流表现靓丽。

   主动调节季度间和产品结构节奏,渠道保持良性。公司产品线丰富,玻汾、腰部产品(老白汾、巴拿马)、青花20、青花30组合产品四轮驱动,根据经济环境变化、公司目标、渠道健康度等,公司主动调控产品系列季度间的节奏,目前渠道指标保持相对健康。整体看,汾酒具有多个强势大产品,抗风险能力强、渠道利润互为补充,因此,公司通过产品轮动和区域轮动,基本盘稳固逻辑持续演绎。

   盈利预测、估值分析和投资建议:公司掌握战略主动,策略灵活,名酒势能、清香势能、产品线势能三大势能加持,有望持续稳健增长。未来随着产品结构升级、规模效应凸显以及管理运营水平优化,利润增速高于收入增速,净利率有望不断提高。预计2024-2026年公司归母净利润126.53亿、149.17亿、182.79亿,EPS分别为10.37元、12.23元、14.98元,对应当前股价,PE分别为20.2倍、17.2倍、14.0倍。维持"买入-A"评级。

   风险提示:商务需求恢复不及预期,省外扩张不达预期,宏观经济风险