海澜之家(600398):国民品牌零售韧性优于行业,中期高分红11亿元

公司发布2024年中报:1)营收端符合预期,利润端低于预期。24H1营收113.7亿元(同比+1.5％),归母净利润16.4亿元(同比-2.5％),扣非归母净利润15.1亿元(同比-9.3％),非经常性收益项主要系24Q2收购斯搏兹少数股东股权贡献1.13亿元。其中,24Q2营收51.9亿元(同比-5.9％),归母净利润7.5亿元(同比-14.4％),扣非归母净利润6.3亿元(同比-27.5％)。2)新增中期分红,优质红利资产形象。当期新增中期分红11亿元,现金分红比例67.5％,每股派息0.23元(含税),对应当前股价股息率就达3.7％。

   毛利率稳定,但费用率提升,短期削弱盈利能力。根据中报,24H1综合毛利率45.2％(同比+0.1pct),期间费用率25.4％(同比+1.2pct),其中:24H1销售费用率同比+2.3pct,主要系广告宣传费同比增加1.25亿元,在全年总量控制下预计24H2将会有所收缩;财务费用率同比改善1.0pct,主要系可转债转股后利息支出大幅减少;管理/研发费用率分别同比-0.15pct/+0.05pct,变动不大。剔除非经收益,24H1扣非归母净利率13.3％(同比-1.6pct),其中24Q1/Q2为14.2％/12.2％,同比+0.3pct/-3.6pct。

   分品牌:根据中报,1)海澜主品牌:24H1营收89.2亿元(同比+3.2％),毛利率46.1％(同比+0.9pct),门店数5908家(净-68家,其中直营+62家、加盟-130家)。2)团购定制业务:24H1营收10.9亿元(同比-0.7％),毛利率43.6％(同比-1.2pct),受订单发货节奏有所影响。3)其他品牌:24H1营收9.1亿元(同比-14.9％),剥离男生女生品牌,新增斯搏兹贡献,毛利率58.7％(同比+2.9pct),门店数1049家(净+148家),其中在新开236家门店中,预计绝大部分为FCC门店,首年开店速度相当迅猛。

   分渠道:根据中报,1)线上:24H1营收22.1亿元(同比+47％),毛利率49.3％(同比+0.3pct),主要系电商扩品类,且新增电商专供款的销售效果显著,此外斯搏兹当前业务还以电商渠道为主。2)线下:24H1营收87.0亿元(同比-6.5％),毛利率46.3％(同比+0.5pct)。不含海澜团购定制业务,其他业务分渠道:1)直营店:24H1营收24.8亿元(同比+6.8％),毛利率62.7％(同比-0.15pct)。2)加盟店及其他:24H1营收73.5亿元(同比-0.6％),毛利率42.1％(同比+0.8pct)。

   定位高性价比的优质国民服饰集团,契合当下务实消费主义升温,且低估值、高股息,维持"买入"评级。我们预计24Q2海澜之家主品牌同店下滑有限,表现出优于行业的韧性,主要拖累在于加盟店净减少,以及部分广告宣传费等前置支出,下半年应对调整将相对灵活。鉴于当前国内消费大环境,我们主要下调线下平均单店收入,上调线上营收增速,但同时上调销售费用率,因此下调盈利预测,预计24-26年归母净利润27.9/30.7/34.0亿元(原为33.3/37.6/42.2亿元),对应PE为11/10/9,参照纺服板块各细分赛道优质公司估值,给予24年平均14倍PE,目标市值392亿元,较2024/8/19总市值有31％上涨空间,维持"买入"评级。

   风险提示:公司近日收到上海证券交易所出具的《关于海澜之家集团股份有限公司2023年年度报告的信息披露监管工作函》,主要涉及各项财务指标合理性、募投项目进展等问题,公司已于8月17日就该函件相关问题进行详细回复说明,我们认为上述问题不影响公司主营业务持续稳定发展。