汤臣倍健(300146):业绩承压延续,静待改革兑现-2024年一季报点评

事项:

   公司发布2024年一季报,24Q1实现营业总收入26.5亿元,同减14.9％,归母净利润7.3亿元,同减29.4％,扣非归母净利润7.1亿元,同减28.7％。

   评论:

   高基数下收入承压延续,线上渠道降幅较大。23Q1疫情催化保健需求高涨,公司收入同比高增36.3％至31.1亿元属历史高点,24Q1需求回归正常故收入端高基数下同降14.9％至26.5亿元。分品牌看,主品牌/健力多/Life-Space国内产品/LSG境外业务分别同比-17.7％/-2.1％/-29.5％/-5.1％,至15.5/3.7/1.2/2.5亿元,健力多(23Q1蛋白粉、维生素、国内益生菌是典型热销品类)及LSG国外因基数相对较低表现较平稳。分渠道看,线下收入同降约7.55％至17.2亿元,线上高基数下同降26.5％至9.1亿元。

   品牌投入增加主导,叠加规模效应弱化,业绩降幅较大。由于线上渠道占比降低、规模效应弱化,24Q1毛利率同减0.4pcts至69.9％。公司坚持强品牌战略,销售费用从7.65亿元增至8.26亿元,费用率同增6.6pcts至31.2％。管理/研发费用率分别同增1.4/0.3pcts至4.7％/1.2％,或与收入下滑导致规模效应减弱有关。此外,有效税率同降1.2pcts至19.8％。综上,24Q1公司实现归母净利率27.5％,同减5.7pcts;归母净利润同降29.4％至7.3亿元,符合业绩预告中枢。

   年内节奏前低后高,费用维持高位,稳步强化中长期竞争力。节奏上,一是去年基数前高后低,二是健力多和蛋白粉的升级新品有望自24Q2起逐步推出,功效与成分强化、渠道规格定价区分后,单品销售发力更有抓手,预计年内销售端有望逐步向好。而利润端,行业线上化、长尾化趋势下,公司"多品牌、全渠道、全品类"战略一定程度上分散资源投放,预计短期销售费用支出保持高位。在此背景下,公司通过产品配方升级、费用结构向品牌宣传倾斜并控制投流力度、并建立主品牌与大单品事业部以优化全周期管理,着力塑造中长期差异化优势。预计中长期随品牌心智建立,盈利优化有望逐步兑现,而若监管层面若进一步规范门槛则有益龙头发展。

   投资建议:短期承压延续,静待改革兑现,维持"推荐"评级。24Q1高基数及费投增加导致公司业绩下滑幅度较大,预计年内费投保持高位,经营节奏随基数走低或逐步向好。中长期看,公司仍将受益保健需求持续渗透,行业长尾化趋势下公司沿"难而正确"的战略方向逐步推进,建议静待品牌改革成效兑现与盈利改善。考虑Q1高基数下收入降幅较大且品牌费用投入较大,我们下调24-26年EPS预测至1.03/1.14/1.25元(原预测为1.13/1.28/1.42元),对应PE为15/14/12倍,下调目标价至20.5元,对应24年PE20X,维持"推荐"评级。

   风险提示:行业竞争加剧,新品销售不达预期,监管政策收紧,食品安全风险等。