江铃汽车(000550):2023盈利持续修复,静待出口与新车周期

2023年业绩符合我们预期

   公司公布2023年业绩:收入331.67亿元,同比+10.19％;归母净利润14.76亿元,同比+61.26％;4Q23收入96.59亿元,同比+19.71％,环比+19.56％;归母净利润4.66亿元,同比+135.59％,环比+66.44％。符合我们预期。

   发展趋势

   全年销量回升,SUV高景气叠加海外销量高增对全年业绩形成支撑。2023年公司实现整车销售310,008辆,同比+9.93％。按车型看,2023年轻客/卡车/皮卡销量分别为80,223辆/62,815辆/59,660辆,同比+3.87％/-2.95％/-5.11％,销量基本维稳;SUV销量同比+39.05％至107,310辆,主要系海外销量高增。出口方面,2023年出口销售同比+52％至95,696辆,占全年销量30.87％。往前看,我们认为随着江铃福特Bronco等新车型推出,以及公司与福特合作下海外业务顺利推进,有望形成业绩的强劲支撑。

   盈利能力提升明显,费用控制与现金流表现亮眼。盈利端,2023年毛利率同比+1.14ppt至15.38％,4Q23毛利率同环比+1.45ppt/-1.17ppt至15.42％。我们认为盈利能力的改善主要系:1)销量增长下规模效应持续兑现;2)降本措施成效明显。费用端,2023年管理/销售/研发费用率分别同比-0.38ppt/-0.24ppt/-1.05ppt至4.42％/2.97％/3.88％,精益化管理日益完善。现金流方面,2023年经营性现金流同比+400.78％至45.68亿元,改善明显。我们认为,受益于收入端产品结构优化销量高增、成本端规模效应释放和费用端精益化管理,公司盈利能力有望进一步上行。

   福特Ranger和福特Bronco引领新车周期向上,电动化智能化转型驱动增长。2023年12月福特Ranger重磅上市,助力2023年江铃皮卡产品市占份额位居行业第二;2024年1月硬派越野车江铃福特Bronco正式发布,进一步拉动公司SUV销量。

   此外,公司加快布局智能化与电动化转型,9月与百度签订战略合作框架协议聚焦智驾技术研发,全新电动平台SUV产品项目、全新平台电动轻客和轻卡、电动出口产品亦处于研发阶段,公司公告均在2025年投产。我们认为,公司巩固轻型商用车优势的同时持续拓展乘用车业务,随着电动化与智能化升级,全新增长空间可期。

   盈利预测与估值

   由于新车型逐步爬坡且盈利能力改善,我们上调2024/2025年净利润5.7％/15.1％至17.34亿元/21.97亿元。当前A股对应2024/2025年15.0/11.9倍P/E。维持跑赢行业评级,考虑到新车周期向上,上调A股目标价31％至34.0元,对应2024/2025年17倍/13倍P/E,对应上行空间12.6％。

   风险

   新车型爬坡不及预期,市场竞争加剧。