华光环能(600475):环保能源两翼齐飞,绿氢转型更上云霄-投资价值分析报告

公司作为环保与能源两翼齐飞的区域性龙头企业,技术实力强劲、区位优势显著。公司重点发展能源和环保两大产业,主要从事装备制造、工程与服务、运营管理三大板块业务。公司拥有深厚的研发与技术实力,23年3月入选国务院国资委"世界一流专精特新示范企业"名单。作为区域性龙头,公司热电业务占无锡市70％以上市场空间,对下游拥有充分议价权,同时业务版图辐射海内外,遍布40个国家、地区,品牌影响力深入"一带一路"沿线地区。公司营收稳中有增,2018-2022年CAGR达9.40％,2022年毛利率接近20％。

   双碳转型助增产业市场空间。在环保领域,近年来,中央和地方政策围绕公司业务相关的行业利好频出,我们预计2022-25年城市生活垃圾焚烧处理行业投资额有望达328亿元/年,2025年行业规模达220亿元,对应CAGR达11.18％。

   能源领域,我国热电联产装机规模不断增长,我们预计2025年装机规模有望超过8亿千瓦。在政策的推动下,绿氢项目将从示范项目逐步向商用拓展,有望直接带动对电解槽的采购需求。根据氢云链数据,2022年国内电解槽需求约0.7GW,我们预计2023年电解槽需求有望达到2～3GW,对应市场空间在50～60亿元。未来随着输氢管道的普及以及示范性绿氢项目的建设,预计2025年电解槽需求或累计达到10～12GW,对应"十四五"期间需求年增速达到140％。

   固废与热电主业稳中有增,绿氢创造新增长极。公司已建立起垃圾焚烧发电全产业链平台。截至2022年,公司已投运及受托管理的生活垃圾焚烧项目日处理能力为2900吨,另有公主岭德联二期项目400吨/日在建设中,建成后可新增年处理量约22万吨,公司预计将于2023年竣工投运。热电方面,公司积极进行股权收购增扩产能规模,不断增厚自身生产能力,2023年3月收购资产包后新增权益装机规模726MW、年供热量约440万吨、年发电量约21.56亿千瓦时。公司碱槽依托高性能、低耗能、低成本的优势,以及与大客户战略合作关系和自有产业协同优势,有望在今年甫一下线后便打开市场。

   风险因素:市场竞争加剧;原材料成本上升;投资风险增加;环保监管趋严;

   行业政策推进不及预期或超预期变化;新市场开拓风险。

   盈利预测、估值与评级:公司是环保和能源产业区域龙头,通过股权收购积极增扩产能,同时通过产学研一体化在绿氢制造装备环节发力,有望打造公司新成长曲线。我们预测2023/24/25年公司EPS为0.84/0.91/0.98元。估值方面,考虑到公司业务差异性,我们对公司传统业务和电解槽相关业务进行分部估值。

   环能业务板块采用P/E估值法,选取国内环能行业头部企业军信股份、高能环境和盈峰环境为可比公司,预计2023年公司三大传统板块净利润共计7.71亿元左右,同行业公司2023年wind一致预期PE的平均值为16倍,因此我们给予公司传统业务2023年16倍PE,对应市值约为123.4亿元;给予电解槽业务2023年同行业平均1倍P/S的估值,对应市值约为2亿元,合计市值目标约125.4亿元,对应目标价13元,首次覆盖,给予"买入"评级。