凯众股份(603037):受益于新产品新车型放量,20年业绩大概率触底回升-2019年年报点评

事件:公司发布2019年年报,2019年公司共实现营收4.94亿元,同比下降10.07％；归母净利润0.81亿元,同比下降36.18％；扣非后归母净利润0.72亿元,同比下降37.13％。其中19Q4收入1.21亿元,同比下降9.73％；

   归母净利润0.07亿元,同比下降71.33％；扣非后归母净利润0.05亿元,同比下降67.5％。

   收入和利润基本符合预期。之前发布深度报告预测2019年收入为4.94亿元,归母净利润为0.85亿元,公司19年年报显示2019年收入为4.94亿元,归母净利润为0.81亿元,和之前预测值相差很小。

   收入端:减震元件收入增速好于行业,但是踏板总成业务下滑较多,拖累公司整体收入。公司97％的营收来源于减震元件和踏板总成,这两类产品主要配套乘用车,其中减震元件客户覆盖范围广,全面覆盖了德系、日系、美系、韩系和自主品牌主机厂以及减震器零部件一级供应商；踏板总成主要配套上汽自主和吉利等自主品牌。2019年公司减震元件收入3.15亿元,同比-5.38％,强于国内乘用车产量跌幅10.2％,主要由于公司在核心客户中的市场份额有所提升。2019年公司踏板总成收入1.62亿元,同比-19.36％,可能是因为公司踏板总成配套自主品牌乘用车,2019年自主品牌乘用车销量同比下降15.9％。

   利润端:19年毛利率同比-5.13pct,期间费用率同比+2.2pct,因此扣非后归母净利润大幅下滑37.13％。2019年公司毛利率37.34％,同比-5.13pct,其中减震元件业务毛利率40.35％,同比-5.37pct；踏板总成业务毛利率32.04％,同比-5.20pct,我们认为主要是以下2方面原因:①在乘用车行业下行周期主机厂对零部件的官降幅度变大,导致公司产品价格有所下降；②为了和巴斯夫竞争,主动降价抢占国内市场份额。2019年公司期间费用率同比+2.2pct,主要是职工薪酬增加导致的管理费用率提升2.46pct。

   公司聚氨酯减震元件在新能源汽车领域斩获重量级客户。报告期内公司实现新能源车型配套减震元件销售数量约187万件,占新能源乘用车市场约38.7％；公司先后获得了一汽大众MEB平台项目、上汽大众MEB平台项目、奥迪(德国)e-tronGT,奥迪德国PPE平台,GM电动车平台等项目。

   公司主要产品能有效解决新能源汽车痛点,在新能源乘用车市场占比很高,将充分受益于新能源汽车的快速增长。2019年公司减震元件占新能源乘用车市场的38.7％,塑料踏板总成占新能源乘用车市场的13.6％。新能源汽车对底盘隔音减震要求更高,更倾向于使用聚氨酯减震材料来替代橡胶,聚氨酯减震元件可获得比橡胶更好的隔音减震效果。新能源汽车上的聚氨酯产品单车配套价值量或将大于传统燃油车,因为聚氨酯减震元件除了应用在传统的悬挂系统,在新能源电动车上可扩大应用范围(电动机悬置、电池底座悬置等)。纯电动车对轻量化需求更迫切,也更倾向于采用塑料踏板替代金属踏板。另外,目前公司也正在跟特斯拉接触,有望成为特斯拉一级供应商。

   19年大概率为公司业绩低点,2020年将触底回升。2020年公司业绩边际改善因素较多。一方面新产品聚氨酯减震后支撑获得上汽、吉利的项目定点,将在2020年放量,公司聚氨酯缓冲块等产品在大众MQB平台的配套量将在2020年有一定增量。另一方面,19年由于各种费用计提比较充分,2020年可轻装上阵。

   投资建议:公司聚氨酯减震元件和轻量化塑料踏板受益于汽车电动化和轻量化,受益于消费升级。公司在聚氨酯减震领域拥有极强的竞争优势,在轻量化塑料踏板领域具有先发优势。公司产品品类的持续扩张,单车配套价值持续提升,成长空间打开。公司进军汽车电子领域,新产品电控产品将于2020年量产。考虑到新冠肺炎疫情对经济和汽车行业的负面影响,下调盈利预测,保守预计公司2020-2022年总营收依次为5.46、6.58、7.73亿元,增速依次为10.5％、20.7％、17.5％,归母净利润依次为1.01、1.21、1.45亿元,增速依次为24.7％、19.6％、20.0％,当前市值16.7亿元,对应PE依次为16.6、13.9、11.5倍。维持“推荐”评级。

   风险提示:国内乘用车销量不及预期；新产品推进不及预期；新客户开拓不及预期。