海澜之家(600398):质价比男装龙头,发力新渠道新市场-深度研究

男装龙头布局多品牌服饰生活零售,长期维持高分红。公司目前拥有海澜之家、海澜团购、海澜优选、OVV、黑鲸、英氏等多个品牌,覆盖男/女/童装、职业装及生活家居等多品类。2023年公司营收/归母净利规模分别达到215.3/29.5亿元,截至2023年公司主品牌"海澜之家"已连续9年保持中国男装市占第一。同时,2020-2023年公司现金分红比率保持85％以上,24H1新增中期分红重视股东回报。

   类直营模式助力快速扩张,较短供应链打造极致性价比。公司针对线下加盟渠道采用类直营模式高效管控门店/货品/定价,初期快速拓展渠道覆盖占领男装蓝海。公司主品牌目前线下拥有近6000家门店,以"可退货为主"的模式向供应商直接采购,2023年库存及代销中可退货比例高达80.5％。同时,公司自成立始便实施总部直接管理并实行全国统一价,对供应链端有较高的议价空间且对终端销售具有较强的把控性。公司整体产品均价与优衣库及主流男装品牌相比处于较低位,叠加品牌背书,可为消费者提供极致质价比。

   品牌逐渐向年轻化转型,电商占比快速提升。近年来15-35岁的男性消费者逐渐成为男装市场购买主力,社媒及电商渠道也成为消费者了解男装并完成购买的重要途径。公司近年来通过调整研发产品的新面料新设计,签约曾舜晞、潘展乐等新代言人,以及多渠道创新数字化营销等方式持续向市场释放向年轻化转型的信号。公司目前在线上渠道以时尚化、年轻化为策略,有望更多补充中青年消费者增量。公司在国内已以直营模式覆盖天猫、京东、唯品会、抖音等主流渠道全域运营,海外已入驻部分东南亚国家的Shopee及Lazada等。2024Q1-Q3公司线上收入32亿元/YOY+44.7％,营收占比已达22％,同时线上毛利率48.4％超越线下。后续借助国内外市场同步多维传播渠道,电商快速扩容值得期待。

   扎根东南亚并辐射亚太,海外市场未来成长空间广阔。2017年公司正式提出出海战略,2017-2023年公司海外营收CAGR达88.8％,且2022年起海外毛利率开始高于直营毛利率。截至24H1公司在海外实体门店数量已达68家,以东南亚市场为主,24H2拟继续拓展中亚、中东等新市场。对比优衣库在东南亚的成功运营经验,公司在海外市场选择、门店选址、本地化运营策略、高性价比产品定位等多方面存在相似。优衣库FY2024来自东南亚+韩印澳的收入已达5405亿日元(以汇率0.05折算约270亿元),而公司24H1海外收入1.61亿元/YOY+25.4％,我们认为在海外业务未来具备较大发展空间。

   控股斯搏兹并携手京东开辟奥莱渠道,挖掘低线蓝海市场潜力。公司在渠道端与多方合作,积极向低线市场渗透。(一)公司于24H1控股斯搏兹发力运动品牌业务,后者代理众多一线国际运动品牌鞋服的大陆零售,后续有望针对国内低线城市推出Adidas性价比产品线,拓展新的业绩增长点。

   (二)2024年9月无锡海澜飞马水城开业京东奥莱全国首家线下店,11月末京东奥莱再与河南安阳成功签约。2023年奥莱为所有零售业态中增长比例最高的渠道,海澜及京东也将借助奥莱渠道携手打造"品牌+折扣"核心竞争力。我们认为奥莱模式的消费群体和折扣模式与电商的低价折扣策略部分相近,后续双方预计将继续推广京东奥莱模式,挖掘目前奥莱覆盖度较低的新蓝海市场,帮助公司触及更大消费人群。

   【投资建议】我们预计公司2024-2026年营收分别212.1/233.0/256.0亿元,YOY-1.5％/+9.8％/+9.9％;归母净利分别为24.3/27.5/30.4亿元,同比-17.7％/+13.1％/+10.8％;对应EPS分别为0.51/0.57/0.63元/股。

   2024-2026年对应2024年12月30日股价的PE分别为14.2/12.5/11.3X,维持"增持"评级。

   【风险提示】消费恢复不及预期的风险、存货管理及跌价的风险、品牌培育的风险、市场增速放缓的风险