三环集团(300408):高容料号进入快速成长期,垂直一体化优势突显

3Q24毛利率环比增长,利润受财务费用小幅拖累。公司2024前三季度实现营业收入53.81亿元(YoY+31.05％),归母净利润16.03亿元(YoY+40.38％),扣非净利润14.37亿元(YoY+63.66％),毛利率42.77％(YoY+2.99pcts)。对应单三季度实现营业收入19.53亿元(YoY+32.29％,QoQ+4.81％),归母净利润5.78亿元(YoY+40.59％,QoQ-2.50％),扣非净利润5.24亿元(YoY+69.56％,QoQ-2.22％),毛利率44.30％(YoY+4.42pct,QoQ+0.93pct),利润率29.55％(YoY+1.68pct,QoQ-2.25pct)。利润率环比小幅下滑主要受到汇兑收益减少和政府补助减少影响,财务费用环比增加0.52亿元。

   MLCC周期触底向上,高容料号进入爆发期。公司以"材料+结构+功能"为发展方向,MLCC产品不断朝着微型化、高容化、高频化、高可靠度、高压化等方向发展。随着产品技术突破和品质提升,近年来公司MLCC产品市场认可度显著提高,为公司报告期内营业收入增长做出积极贡献。MLCC一直是被动元件领域国产化率最低的赛道之一,公司对陶瓷材料完成了从材料到设备一体化深度整合,支撑公司成本控制能力、产品研发创新能力突出。目前,公司MLCC已覆盖0201～2220尺寸的主流规格,后续扩产计划将以高容料号为主,叠加AI创新拉动,公司高容产品进入爆发期。

   光通信部件、SOFC部件等多业务布局,注入长期增长动力。公司光通信用陶瓷插芯、片式电阻用氧化铝陶瓷基板、半导体陶瓷封装基座等产品产销量均居全球前列。插芯业务下游主要为光纤和数据中心,AI推动算力基建市场增长,带动陶瓷插芯、MT插芯等产品需求。SOFC部件业务,公司实现了从SOFC上游隔膜板到SOFC发电系统、应用系统的业务拓展。公司整体业务结构形成梯次发展阵型,支撑长期成长。

   投资建议:首次覆盖,给予"优于大市"评级公司围绕陶瓷材料形成了一体化整合,重点投入的MLCC业务高容料号进入快速成长期,我们预计公司2024-2026年营收同比增长29.3％/21.2％/16.6％至74.1/89.8/104.7亿元,归母净利润同比增长41.2％/17.8％/18.0％至22.3/26.3/31.0亿元,当前股价对应2024-2026年PE分别为31/26/22倍。

   通过相对估值,预计公司合理估值41.16～43.90元,相对目前股价有7.5％-14.7％溢价。首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示:下游需求不及预期;公司新产品性能不及预期。