山西汾酒(600809):降速保质,势能不减

事件:公司发布2024三季报,2024前三季度实现营收313.6亿元,同比+17.3％,归母净利润113.5亿元,同比+20.3％;3Q2024实现营收86.1亿元,同比+11.4％,归母净利润29.4亿元,同比+10.4％。

   Q3主动控速,青花环比提速,玻汾增势仍强。面对Q3弱环境公司主动降速,但单季同比增速仍然较优,势能犹在。分产品看,3Q2024中高价酒类/其他酒类实现收入62/24亿元,同比+6.7％/+25.6％。Q3青花20/25适当放量对Q2有所回补,受双节红包策略拉动;老白汾/巴拿马环比或有所降速;玻汾增势仍强,未如期控量主因稳大盘、新商开拓导入市场所需。分区域看,3Q2024山西省内/省外收入35/51亿元,同比+12.1％/+11％。省内保持稳健增长,省外增速环比放缓。渠道方面,3Q2024单季新增经销商172家,季末共计4368家,省外招商持续发力,全国化稳步推进。

   盈利端环比恢复,收现端表现稳健。盈利方面,3Q2024归母净利率34.1％,同比-0.3pct,盈利受毛利率略微影响,但较Q2明显恢复(环比+5.2pct)。3Q2024毛利率74.3％,同比-0.8pct,主因产品结构略有下移。费用方面,3Q2024销售费用率10.5％,同比持平,伴随汾享礼遇持续导入及奖励政策优化,费效有望提升;管理费用率4.4％,同比+0.6pct。收现方面,3Q2024销售商品收现同比+30.8％,票据贴现回收现金对收现增长有所贡献,收现比99％,同比+14.8pct。Q3季末合同负债同比+6％,单季营收+Δ合同负债同比+16.9％,当前经销商回款信心充足,预收端相对稳健。

   投资建议:当前公司回款节奏顺利,中秋国庆动销表现稳健,渠道库存维持良性。行业深度调整阶段,公司主动降速,释压保势能。预计全年业绩兑现以理性务实为主,将更加着眼长期高质稳增。预计公司2024-2026年实现归母净利润123/139/152亿元,对应PE分别为19.9/17.6/16.1倍,维持"买入"评级。

   风险提示:宏观经济增长不及预期;批价波动超预期;食品安全风险