仙鹤股份(603733):Q3销量年内新高,自制浆优势Q4逐步体现

事件:公司发布2024年三季报。2024年前三季度,公司实现营业收入72.62亿元,同比+16.9％;实现归母净利润8.17亿元,同比+114％;实现扣非净利润7.42亿元,同比+135.5％。单季度来看,公司Q3营收26.58亿元,同比+8.7％;实现归母净利润2.67亿元,同比+32.5％。

   前期高价浆成本兑现,短期净利率环比下行。1)盈利端,前三季度,公司实现销售毛利率为16.55％(+7.36pct.),归母净利率为11.25％(+5.10pct.);单季度看,Q3毛利率为14.58％(+5.26pct.),归母净利率为10.03％(+1.8pct)。Q3前期高价浆成本显现,伴随湖北广西纸浆产能释放,原材料自给优势有望Q4体现。2)费用端,前三季度,公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.32％、1.58％、1.37％、2.36％,分别+0.01、-0.09、+0.16、-0.11pct.。

   量价拆分:吨价及吨盈环比回落,销量年内新高。1)夏王:2024年前三季度,仙鹤实现联营合营企业投资收益1.46亿,我们估算单Q3夏王吨盈1000元/吨以上,环比下行。2)量价拆分:受益于下半年湖北广西项目产能释放,我们估算单Q3仙鹤销量30万吨左右,为年内新高,吨净利(不含投资收益)环比下降100-200元/吨。考虑产能爬坡,我们估算Q4产销量环比上行。

   广浆纸一体化推进,自制浆优势有望Q4集中体现。截至报告期末,公司在建工程72.8亿元,较23年底增长67.8％,主要系广西、湖北新项目投入增加所致。湖北石首项目(杨木、芦苇资源丰富)与广西来宾项目(桉木资源丰富)木浆产能均已顺利出浆,两大项目有助于公司充分利用当地资源优势,抢占资源高地,实现"林浆纸用一体化"的全产业链布局。长期看,公司多元化产品布局,随着产能布局完善、浆纸一体化推进,以纸代塑趋势下公司有望充分受益于需求扩容。

   投资建议:公司管理+制造优势突出,产品矩阵布局完善,浆纸全产业链布局护航成长。我们预期公司2024-2026年实现营收100.5、122、144.5亿元,同比增长18％、21％、18％,实现归母净利润10.8、13.4、16.2亿元,同比增长63％、24％、20％(考虑需求及竞争变化,调整盈利预测,原2024-2026年预测值为10.8、13.5、16.1亿元),EPS为1.53/1.90/2.29元,维持"买入"评级。

   风险提示:下游需求不及预期风险;市场竞争加剧风险;原材料价格大幅波动风险;

   产能建设进度不及预期风险