贵州茅台(600519):业绩符合预期,Q3非标占比或提升明显-季报点评

24Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为388.45/191.32/191.09亿元(同比+15.29％/+13.23％/+13.28％)。

   一、利润增速低于收入增速?系列酒内部结构或下降。

   Q3茅台酒/系列酒实现收入325.59/62.46亿元(同比+16.32％/+13.14％),茅台酒收入占比同比+0.38个百分点,其中系列酒24Q3收入增速放缓或主因1935停货。

   二、直销仍保持较快增长?非标或放量带动直销渠道占比提升。

   Q3批发代理/直销收入205.43/182.61亿元(同比+9.72％/23.50％),其中直销渠道收入占比同比+2.93个百分点至47.06％;"i茅台"收入同比-18.37％至45.16亿元(茅台1935投放量减少),剔除"i茅台"Q3直销收入同比+48.53％。另外,Q3单个经销商规模同比+7.75％。

   三、财务数据质量表现?保持高质量增长。

   ①盈利:Q3毛利率/净利率同比-0.47/-0.81个百分点至91.05％/51.11％。

   ②费用:Q3销售费用率/管理费用率同比+0.36/-0.64个百分点至4.08％/4.99％,整体保持稳定;

   ③税金:Q3税金及附加率同比+0.41个百分点。

   ④现金流:Q3经营性现金流78.00亿元(同比-60.24％);

   ⑤销售收现:Q3销售商品收现425.92亿元(同比+0.97％),与营收+△合同负债后同比+3％相匹配。

   ⑥预收:Q3预收同比/环比-16.55/-0.67亿元至111.66亿元。

   四、如何看待当前的茅台?

   我们认为Q3公司通过加大非标投放(非标批价下跌)等方式增厚业绩,通过对飞天/1935控量实现批价/库存回稳,当前公司仍有充裕工具箱应对压力,同时从分红方案到回购,公司信心凸显,我们仍建议关注"内需"核心标的茅台投资机会。我们预计24-25年公司营业收入增速分别为15％/10％/10％,净利润增速分别为15％/10％/10％,对应PE分别为23X/21X/19X,维持"买入"评级。

   风险提示:宏观经济影响,消费疲软,行业政策变动,飞天茅台批价波动。