钧达股份(002865):TOPCon领军企业,加速布局海外市场-首次覆盖报告

电池片专业化龙头企业,业绩阶段性承压。钧达股份于2022年通过资产重组,出售汽车饰件业务相关资产,并收购捷泰科技49％的股权(21年已收购51％),捷泰科技成为钧达股份全资子公司,成功转型为光伏电池片企业。捷泰科技成立于2008年,2022年率先行业实现N型TOPCon电池大规模量产,推动行业电池技术由P型向N型升级迭代。凭借技术领先优势不断扩张新产能,现有滁州、淮安生产基地。N型TOPCon电池产能约40GW,转换效率超过26.3％,是全球光伏电池行业中规模领先、技术领先的龙头企业。由于光伏行业产能阶段性过剩,导致主链价格下跌,24年以来光伏全行业盈利承压,公司24H1实现收入63.74亿元,同比-65.84％,归母净利润-1.66亿元,由盈转亏。

   行业:光伏需求稳步向上,电池片产能出清有望加速。光伏发电经济性持续提升,24年1-8月国内光伏新增装机量达到139.99GW,同比+23.71％,考虑到国内对于"以更大力度推动我国新能源高质量发展"的坚定决心,叠加消纳红线放宽,组件价格处于低位等因素,且美国降息或将提振光伏电站装机需求,中东、亚非拉等新兴市场或将迎来起量,预计全球2024年装机有望达到480GW,同比+26％。电池片方面,TOPCon目前成为行业主流技术,渗透率已达到70％。当前电池片价格处于底部,全行业亏损,从新进入者产能关停、行业内兼并收购可以看出电池片环节出清开始加速,供需拐点有望提前到来。

   公司竞争力:加速布局高盈利海外市场,坚持研发推动降本增效。公司2023年电池片出货量29.9GW,N型占比68.83％;24H1出货量19.21GW,N型占比提升至85.53％,海外收入占比为13.79％,与23年相比提升9.10Pcts。截至24H1公司拥有40GW高效电池片产能,且公司正在布局阿曼5GW产能,项目落地后公司有望凭借区位和资源优势,以较低成本进入高盈利的美国、欧洲、中东等市场。技术方面,公司对N型电池工艺技术持续优化升级,通过金属复合降低、钝化性能提升、光学性能优化、栅线细线化、0BB技术等多项提效降本措施的探索及导入,持续提升电池转换效率,降低非硅成本。

   投资建议:我们预计公司24-26年实现营收130.89/160.82/180.20亿元,归母净利润为-3.09/8.88/13.00亿元,基于2024年10月18日收盘价计算,25-26年PE为11x/8x。公司为光伏电池片专业化领先企业,TOPCon技术优势显著,海外市场持续开拓,看好产业供需改善后公司盈利与收入迎来增长,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。