经纬恒润(688326):控费后亏损收窄,但毛利承压延后盈利拐点

经纬恒润2024年中报显示,24H1营收20.27亿元,同比+19.43％;净亏损3.33亿,23H1净亏损为8905.44万元。24Q2亏损为1.42亿元,环比减亏0.5亿。营收基本符合预期,盈利略低于预期。

   对比我们在《2024逐季度盈利潜力拆分及相关实现条件假设》中对今年利润的预期假设条件,我们发现:?①毛利率修复低预期。汽车电子类产品,因为客户价格竞争的压力,24H1毛利率仅为19.32％,拖累整体毛利率保持在22.56％水平,低于此前预期25％+的假设。因此这一变化直接导致我们对其今年实现扭亏的判断延后,以及下修全年及明年的盈利预期。

   ?②研发控费略超预期。上半年研发人数为3344人,去年底为3427人,人员控制效果初显。24Q2总体研发费用2.47亿,略略低于我们假设的2.53亿。但研发人员平均薪酬从18.23万元(23H1)增加至19.49万元(24H1);以及24H2应届生入职的关系,全年研发费用控制的压力仍然较大,这也直接决定全年利润转正的时间点。

   但公司仍然是国内稀缺的全能型汽车电子公司,产品布局和业务范围均十分广泛。紧跟行业技术更新趋势并增强竞争力,公司持续在智能驾驶、车身域控、新能源和动力、底盘域控、自研工具、L4业务等关键技术领域发力。同时积极开拓国际市场,持续获得多个OEM/Tier1产品定点,如:Stellantis、Scania、Navistar、舍弗勒、BorgWarner、Magna及HI-LEX等。为适应国际化发展战略,发挥不同地域优势和更好地整合供应链体系,公司在马来西亚的工厂已经建成投产并持续提升出货量。同时,公司的电子产品也配套了国内客户的多个出口车型,满足多个国家的法规要求,具备面向全球客户供货的能力。

   公司此前产品化能力屡受质疑,研发投入效率不高是主要不足之一。但相信随着产品技术进步;头部客户,海外市场占比持续提升;规模效应等,将有效提高毛利率。考虑到价格竞争压力;以及持续高强度的研发投入的惯性。我们小幅下调公司24-26年营收预测由61/78/94亿元至56/72/86亿元,下调盈利预测由0.3/3.2/6.2亿元至-1.2/1.3/3.0亿元,对应25-26年PE为57/24倍。德赛西威作为行业智能化核心标的,当前PS为2.1x,而在股价低估市场仍然给与1.7xPS,公司目前PS为1.47x,具备一定安全垫。考虑到公司是小米智能化重要供应商,智能化赛道有特斯拉AIday催化,低空经济也有研发服务配套,后续催化剂众多,25年后利润拐点也具备较强业绩释放潜力,因此仅下调评级至中性。

   风险提示:市场需求释放不及预期,季度间收入确认节奏偏差,供应链成本转移效果不佳,新客户拓展低预期。公司于9/3日公告《关于北京经纬恒润科技股份有限公司关联交易事项的监管工作函》函件,但未公告函件具体内容,在此特别提示。