齐鲁银行(601665):深耕经济大省,高扩表城商行-深度研究

基本概况:齐鲁银行成立于1996年,总部位于山东济南。公司股权结构均衡稳定,国资背景深厚;核心管理团队稳定,组织层级扁平、机制灵活。近年齐鲁银行保持快速扩表,盈利增速跻身第一梯队,ROE持续提升。2023年齐鲁银行ROE为12.9％,在上市城商行中排名第6。我们认为,下一阶段齐鲁银行维持盈利高增的关键在于:(1)规模能否保持高增,未来公司扩表空间有多大;(2)净息差能否保持相对稳定;(3)资产质量能否延续改善趋势,信用成本是否具有下降空间。

   规模:稳步推进异地布局、县域金融,快速扩表有支撑。我们认为,齐鲁银行资产规模有望保持高增,扩表空间广阔。主要基于以下判断:①区域经济:山东省经济基础好、杠杆率不高,省内优质企业资源丰富,居民较为富裕,为齐鲁银行提供了良好的经营条件。山东作为工业大省,正处在新旧动能转化加速期,市场空间、信贷需求增长点较多。②网点扩张:齐鲁银行深耕济南本地、同时加快异地机构布局,近年来济南本地、异地分行市占率均呈提升态势。当前齐鲁银行仍有规划中网点即将开业,较快的网点扩张步伐有望支持信贷规模高增。③县域金融:齐鲁银行2017年以来持续加大县域业务资源投入力度,县域存贷款增速持续高于全行。山东省作为农业大省,县域经济发展基础较好,近年农村居民人均可支配收入增速持续高于城镇居民,县域居民的消费信贷业务更具发展空间。④资本基础:内源+外源资本补充推动资本不断夯实,能够支持公司资产规模快速扩张。

   净息差:跟随行业趋势逐步下行,负债成本改善下、降幅有望收敛齐鲁银行净息差处于同业中游水平,主要由于公司整体风险偏好较低、信贷投放审慎,生息资产收益率不高;但负债端存款占比高,低成本优势明显。考虑到降息周期仍未结束,我们预计资产端收益率仍有下行压力;齐鲁银行资产端贷款占比相对偏低,后续有望通过结构优化部分对冲利率下行压力。我们认为,随着存款进入重定价降息周期,后续负债成本下降将成为缓释息差下行的核心力量,净息差降幅有望收敛;齐鲁银行定期存款占比较高,有望充分受益。

   资产质量:历史不良包袱加速出清,未来信用成本有下降空间近年来齐鲁银行历史不良包袱加速消化,不良认定标准趋严,各项资产质量指标进入改善周期。同时保持较大拨备计提力度,拨备覆盖率逐步提升至较高水平。从细分行业资产质量来看:①对公不良率持续下降。其中,批发零售业贷款不良率自高位回落,制造业贷款不良率亦有所降低;房地产贷款不良率自高点已大幅下降,预计后续房地产行业风险暴露速度趋缓、风险可控,同时考虑齐鲁银行对公房地产风险敞口小,不良波动对整体资产质量影响较小。②零售不良率自低位有所抬升。主要是居民收入压力及房价波动影响。我们认为,在房地产去库存等政策支持下,随着经济持续复苏,重点行业信用风险可控,整体资产质量具有稳定基础。在此背景下,公司未来信用成本有下降空间。

   盈利预测及投资建议:齐鲁银行高速扩表有支撑,净息差相对稳定,资产质量进入改善周期、信用成本有改善空间,以上三点有望支撑公司盈利保持高增。预测齐鲁银行2024-2026年归母净利润同比增速分别为16.1％、15.1％、14.6％,BVPS分别为8.06、9.22、10.55元/股。齐鲁银行近两年PB(MRQ)中枢约为0.66倍,可比上市城商行平均PB(MRQ)约为0.73倍。考虑到齐鲁银行扩表速度快、资产质量持续改善、盈利能力稳步提升,具有较高成长性,我们给予公司2024年目标PB0.72倍,对应合理股价5.8元/股,当前股价4.77元(2024年6月18日),对应2024年0.6倍PB。首次覆盖给予"推荐"评级。

   风险提示:经济复苏、实体需求恢复不及预期;信贷规模扩张不及预期;资产质量出现预期外大幅波动;行业净息差大幅收窄。