佳禾食品(605300):23年业绩高增,24Q1表现承压

事件:公司发布2023年年报以及2024年一季报,2023年公司实现营收28.4亿,同增17％;实现归母净利润2.6亿,同增123.4％;扣非后净利润2.2亿,同增139.6％。测算23Q4实现收入7.6亿,同降5.6％;实现归母净利润0.5亿,同降5.8％;实现扣非净利润0.5亿,同降13.7％。符合此前业绩预告。分红方案为每10股派现金2.8元(含税),分红率43.32％。24年一季度公司实现收入5.4亿,同降15.6％;实现归母净利润0.5亿,同降27.7％;实现扣非净利润0.4亿,同降20.8％。一季度业绩不及预期。

   投资评级与估值:考虑下游部分客户自建植脂末产线,我们预计24-25年植脂末销量分别同比3％/2％,(24-25年前次为15％/10％),下调24-25年盈利预测,新增26年预测,预测24-26年归母净利润分别为2.6亿、2.91亿、3.25亿(24-25年前次为4.03亿、5.49亿),分别同比增长1％、12％、11％,对应EPS分别为0.65、0.73、0.81元(24-25年前次为1.01、1.37元,当前股价对应24-26年PE分别为21、18、17x,我们给予24年可比公司平均估值23xPE,较当前股价仍有12％的空间,维持增持评级。我们看好公司植脂末业务稳健增长,咖啡及植物基业务快速成长,打造第二增长曲线。

   植脂末及咖啡业务短期承压。根据公司公告,分产品看,2023年粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入19.3/2.6/1.1/3.6亿元,分别同比+10.1％/+22.2％/+20.8％/+41.2％。其中23Q4粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入4.8/0.8/0.3/1.0亿,分别同比-22.8％/+7.7％/+43.2％/+57.4％。23Q4植脂末业务下滑主要系头部客户自建产能,以及基数影响。咖啡业务表现不及年初预期,主要系速溶咖啡品类下滑拖累,同时现磨咖啡部分下游客户拓店不及预期。24Q1粉末油脂/咖啡/植物基/其他产品分别实现收入3.1/0.4/0.2/1.0亿,分别同比-35.2％/-18.6％/-9.6％/+51％。24Q1因高基数以及下游客户需求平淡影响,业务表现承压。

   加大C端费用投放,24Q1盈利能力短期承压。根据公司公告,2023年公司实现毛利率17.97％,同比提升5.68pct,主要系油脂等原材料成本同比下行。2023年公司实现销售/管理/研发/财务费用率分别为3.1％/2.6％/1.1％/-0.2％,分别同比0.4pct/-0.2pct/-0.1pct/+0.6pct。销售费用率上行主要系针对C端的宣传费增加。受益于毛利率提升,2023年公司实现净利率9.03％,同比提升4.28pct。24Q1公司实现毛利率17.95％,同比提升0.98pct。24Q1公司实现销售/管理/研发/财务费用率分别为4.6％/3.8％/1.2％/-0.4％,分别同比+2.3pct/+1.2pct/+0.1pct/-0.6pct。公司持续加大C端费用投放,24Q1净利率同比下降1.3pct至8.57％。

   股价表现的催化剂:下游餐饮连锁客户拓店超预期、咖啡产能利用率提升超预期核心假设

   风险:下游需求不及预期、原材料成本波动、食品安全问题