海鸥股份(603269):国内冷却塔领军者,有望受益于液冷及氢能红利-公司深度

国内冷却塔领军者,护城河宽广。冷却塔覆盖千行百业,有能耗的地方大概率有冷却塔的身影,但此前冷却塔往往被定位为同质化产品,行业壁垒被市场所忽视。公司作为国内冷却塔领军企业,行业内地位突出,目前已通过技术与工艺、品牌与资质、规模与现金之间的正循环关系构建起宽广的护城河,随着新能源和新工业革命的推进,有望将行业优势逐步转化为业绩红利。

   传统下游韧性依旧,境外市场成长性可期。公司传统下游拟合上一轮工业革命和能源革命,主要包括石化、电力(包括火电、核电等)、半导体、造纸、冶金等,展望未来,我们预计传统下游综合需求仍将维持韧性。同时,公司积极布局境外市场,是国内冷却塔行业最早开启全球化布局的企业,2013年便开始涉足海外市场,作为国家一带一路战略的践行者,当下在东南亚、中东的布局进一步提速(海外收入占比已近50％),有望充分享受区域发展红利。

   AI液冷渗透率拐点已至,冷却塔国产替代可期。市场普遍低估了冷却塔在液冷环节的重要性和国产替代的空间。关于液冷,目前二级市场的关注点主要集中在靠近芯片的二次侧,而忽视了一次侧必不可少的设备-冷却塔。相较于数据中心液冷产业链的其他板块,冷却塔细分赛道的竞争格局较好,目前主要被BAC、马利以及益美高三家美资企业垄断,国内公司鲜有入局者。海鸥作为国内冷却塔行业领军者,目前已具备海外数据中心冷却塔的项目经验,进军国内数据中心市场具备先发优势。随着算力需求的增长和升级,数据中心大概率成为冷却塔行业内不可忽视的蛋糕,海鸥的国产替代之路想象空间充分。

   切入制氢装备领域,有望与行业贝塔共振。全球积极谋划氢能产业布局,我国绿氢项目迎来开工潮,而电解槽是绿氢制备核心设备,公司去年底通过收购苏州绿萌切入氢能装备制造领域,有望共享产业上行红利。冷却塔下游客户与制氢设备具有较高重合度,海鸥股份作为冷却塔领军企业和国家一带一路战略的践行者,业务不仅局限国内,在东南亚以及沙特阿拉伯、科威特、土耳其、埃及等中东国家均有业务布局,而绿萌公司的业务发展同样具备海外血统(约80％的收入来自于海外)。目前,在国内制氢市场群雄割据的背景下,两者海外布局优势相互成就,有望另辟蹊径,成长性可期。

   盈利预测与估值:我们预计,公司2023-2025年归母净利润分别为0.81亿元、1.11亿元、1.43亿元,对应4月3日股价PE为26X、19X、15X,因公司未来增量驱动力主要来自于液冷、一带一路和绿氢,我们分别选取国内液冷行业优势企业曙光数创、英维克,一带一路核心企业上海港湾以及绿氢头部玩家隆基绿能、阳光电源作为可比公司。2024年可比公司平均PE23X,公司正被低估,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:境外业务推进受阻、AI算力释放低于预期、绿氢产业发展低于预期