鸣志电器(603728):守正出奇,工控多维成长,人形机器人蓄势待发

投资亮点首次覆盖鸣志电器(603728)给予跑赢行业评级,目标价51.00元,公司是工控及人形机器人领域的优秀公司,基于远期估值折现法,给予2027年35x市盈率。理由如下:公司是全球领先的HB步进电机企业。公司起家于HB步进电机,在自身持续迭代的基础上进一步通过外延收购提升竞争力。

   对AMP、Lin、运控电子、Tmotion的一系列收购,既帮助公司完善步进驱动、集成式步进伺服技术、0.9°高端步进电机,也助力公司提升产能水平并打开欧美安防、医疗等高端市场。2022年公司HB步进电机产量达1800万台,全球市场份额稳居前三。

   产品多元布局,行业多点开花。1)产品端:公司横向拓展产品种类,纵向跨层级布局。公司持续迭代巩固步进电机的同时进军伺服、空心杯、无刷电机、直线模组等。纵向看,公司以电机为基础,向驱动层、控制层延伸,为工业自动化、医疗等多个领域提供系统级解决方案。2)行业端:公司不断突破成长型行业。我们可以看到公司新兴行业占比从2017年的20～30％,提到2022年的50～60％,成长型行业持续为公司贡献增长动能。

   工控出海成为重要发展趋势。近年来随着本土市场的国产化率走高,不断有厂商积极布局海外,整体海外市场空间广阔且盈利更优,出海成为重要趋势。从出海的层级来看,执行层的电机是最先出海的产品。全球步进电机整体市场较为平稳,头部厂商格局已定,鸣志已卡位HB步进电机全球头部厂商。

   人形机器人打开成长空间。空心杯电机具有效率高、转速快、响应快等特点,具备良好的动力性能、控制性能等,充分契合灵巧手需求。

   单台人形机器人搭配12个空心杯电机,随着人形机器人商业化落地整体有望逐步带来增量。

   我们与市场的最大不同?市场多担心公司内生成长性及空心杯电机的竞争格局。但我们认为公司近年来在伺服、微型精密传动等已充分展示了竞争力。

   公司空心杯电机技术领先,覆盖度较广且具备模组能力,优势仍较为明显。

   潜在催化剂:人形机器人商业化进度超预期,工控出海超预期。

   盈利预测与估值我们预计公司2023/24/25年EPS分别为0.34/0.65/1.02元,CAGR为63.8％。

   首次覆盖给予跑赢行业评级,采用远期P/E估值法,假设公司2023/24/25年净利润约1.4/2.7/4.3亿元,2027年净利润8.1亿元,给予35xP/E,对应2027年公允价值288亿元。假设权益资本成本10.4％,测算2024年公允价值约214亿元,对应每股价值约51元,较目前股价有5％上涨空间。

   风险需求波动、行业竞争加剧、机器人不及预期、汇率波动、海外政策超预期。