嘉泽新能(601619):深耕新能源发电,低估值成长可期-深度研究

公司为低估值民营风电运营商,受益于发电业务项目储备丰富、结构优化、IRR提升,五大板块布局协同互补,业绩有望维持较快增长。

   高成长的风电民企,五大板块协同发展。2014-2022年装机规模快速增长,CAGR为21.8％,同期公司营收、归母净利润CAGR为21.4％、34.3％。截至2023年上半年,公司新能源发电并网装机容量1.99GW,其中风电1.85GW。围绕新能源发电业务,公司先后拓展电站开发-建设-出售(BT业务)、资产管理(运维服务)、屋顶分布式光伏、产业基金等板块,五大板块协同互促,构筑企业核心竞争优势。

   装机量:现有在建及待建风电项目1.68GW,并网装机有望翻倍。截至2023年上半年,公司持有在建及待建风电项目1.68GW,项目储备丰富。根据公司规划,2023-2025年计划并网容量0.6、0.8、1.0GW,较现有并网装机有望翻倍。其中,产业配套投资及设立产业基金是公司项目获取的核心手段,BT业务助力公司快速筹集项目建设资金。

   效率提升:项目结构持续优化,2020-2022年公司平均上网电价、平均利用小时数分别提升0.04元/kWh、327小时。上市初期公司项目集中在宁夏、新疆,之后新增项目向资源优越、消纳良好的区域拓展,2022年公司非西北地区装机量占比提升至45％。风电建设成本及融资利率的下降从成本端助力项目回报率上行,上网电价及利用小时数的改善推动公司项目创收效率提升。2020-2022年公司单GW收入/利润从8.0/1.7亿元提升至10.3/3.1亿元;2022年人均创收/创利达1283、386万元/年。

   业绩增量:多环节布局助推发电业务发展,有望打造第二增长曲线。1)BT业务:央国企购买电站需求大,公司电站出售溢价率高至125％,3年内计划出售电站0.9-1.25GW,投资收益可观;2)资产管理业务:布局电力后服务市场,2023年计划实现在管电站规模较快增长;3)工商业分布式:渠道合作开发模式下,23H1收入约为22年全年的13倍,3年内有望实现800-1000MW资源覆盖。

   【投资建议】

   公司为宁夏民营风电龙头,项目开发力度加大、收益率提升,主营发电业务有望快速增长,BT业务、资产管理、分布式光伏、基金业务有望贡献业绩增量。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为8.2、11、15亿元,P/E估值分别为10、8、5倍,首次覆盖,给予"增持"评级。

   【风险提示】

   项目核准、建设、并网不及预期。

   电站出售进展不及预期。

   电价下降风险。

   融资能力下降。