一鸣食品(605179):二季度收入加速,利润率持续改善

事件:公司披露2023半年报,其中上半年实现营业收入12.65亿元(YOY=8.68％),实现归母净利润25.14百万元(YOY=-137.96％),同时22Q2实现营业收入6.86亿元(YOY=12.98％),实现归母净利润20.56百万元(YOY=-178.23％)。

   定位家门口的营养早餐,持续突破业绩增长点。2023年上半年来看,公司持续聚焦大单品打造,用精准营销的方式实现全规格覆盖、全渠道拓展市场。

   公司营业收入同比增长8.68％,毛利率同比上升0.57pct,因此毛利同比增长10.76％。费用端,期间费用率同比减少9.39pct(其中销售费用率同比减少8.41pct(门店优化降低固定成本和精准营销管理后费用支出效率提升所致),管理费用率同比减少0.70pct(公司提升用工效率所致),研发费用率同比增加0.03pct(公司加大对新产品研究投入所致)),此外其他收益同比减少约2.47百万,以及所得税率同比减少12.84pct,因此实现归母净利润25.14百万元(归母净利润率同比增加7.68pct)。

   22Q2单独来看,营收毛利端,公司营收同比增长12.98％,毛利率同比增长2.37pct。费用端,期间费用率同比减少6.71pct,因而最终归母净利润率同比增长7.32pct,实现归母净利润20.56百万元。

   我们认为公司23Q2收入增长相较23Q1提速明显,同时公司22Q4-23Q2期间归母净利润率呈现稳步增长的态势,我们继续看好公司的持续经营改善势头。

   直销表现亮眼,加盟稳步增长。分渠道表现来看,公司产品销售以"一鸣真鲜奶吧"连锁门店为主要渠道,辅以非门店销售渠道,如区域经销、直销、电商等多元销售渠道,形成了矩阵式的销售网络。

   公司在奶吧门店上采取加盟为主、直营为辅的经营模式,通过试点模式找到"千店千面"的拓展方法以促进门店业绩增长。2023年上半年公司直营门店实现营收3.14亿元(YOY=-6.33％),毛利率为54.50％,其中直营门店数为622家;加盟门店实现营收4.58亿元(YOY=14.81％),毛利率为21.67％,加盟门店数1374家。此外公司将奶吧做为前置仓,通过会员小程序、O2O、本地生活,持续强化门店基础运营管理,并通过提炼标杆来推动单店业绩的提升。

   在非门店渠道的区域经销下,公司围绕优势渠道做好细分管理,2023年上半年通过向学校、团购、商超客户等类型客户直接销售供应产品实现营收1.91亿元(YOY=36.18％);早餐渠道以经销代理的模式对终端进行分类管理,2023年上半年实现营收1.64亿元,毛利率26.48％。此外,公司通过电商渠道扩大品牌销售区域,2023年上半年实现营收31.27百万元(YOY=143.95％),以及通过积极探索外卖平台和抖音本地生活的新增长点,运用精细化运营的方式,助力门店业绩增长。

   盈利预测与投资建议。

   乳品业务方面。20-22年营收cagr=6.76％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年6.00％/6.00％/6.00％的增长预测。

   毛利率端,21-22年本块业务平均毛利率为31.23％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年30.00％/30.00％/30.00％的毛利率预测。

   烘焙食品业务方面。20-22年营收cagr=15.71％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年15.00％/15.00％/15.00％的增长预测。毛利率端,21-22年本块业务平均毛利率为33.80％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年32.00％/32.00％/32.00％的毛利率预测。

   其他业务方面。20-22年营收cagr=22.09％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年20.00％/20.00％/20.00％的增长预测。毛利率端,21-22年本块业务平均毛利率为16.80％,参照于此并保守考虑,我们给予23-25年16.00％/16.00％/16.00％的毛利率预测。

   我们预计2023-2025年公司营业收入分别为27.07/30.19/33.75亿元,归母净利润为0.86/1.44/2.13亿元,eps为0.22/0.36/0.53元。考虑到公司今年利润扭亏,以及明年利润的持续复苏,我们按照2024年利润进行估值,结合可比公司估值情况,给予公司PE(2024E)=20-25X的估值,对应合理价值区间7.20-9.00元,首次覆盖并给予"中性"评级。

   风险提示。(1)市场需求下滑,(2)渠道拓展不及预期,(3)食品安全问题。