八方股份(603489):全球电踏车电机龙头,海外布局根基稳固-深度研究

八方股份是全球电踏车电机龙头,海外布局根基稳固。八方股份是国内最大的电踏车电机配套供应商,深耕电踏车领域20年,以欧美市场为主的全球化布局成熟。后逐步切入国内市场和传统电动车电机市场,并借助技术优势开拓新业务,现已形成"电踏车电机+一体轮电机+套件+电池"全产品谱系,成套解决方案提高核心竞争力。2015-2022年营收/归母净利润CAGR分别达39.8％/43.4％,2023Q1营收/归母净利润同比-40.72％/-74.06％,业绩短期承压,长期发展前景不变。

   电踏车电机:欧美渗透率低、市场广阔,公司布局、技术、产品、毛利及成本优势凸显。1)海外前景可期:欧美市场需求仍存,日本市场渗透率超50％。我们预计2025年欧美市场规模突破100亿元,其中欧洲/美国中置电机市场规模达68/15亿元,轮毂电机市场规模达14/9亿元。公司深度布局欧美日市场,拥有荷兰、波兰、美国、日本子公司,市场卡位好。2)技术领先:公司专精电踏车电机业务,力矩传感器等技术具有高壁垒,是全球少数掌握量产技术的企业之一。3)产品齐全:公司具有电机、电池、传感器、套件全品类产品,能为客户提供电踏车成套解决方案,服务能力强,客户粘性高,利于挖掘潜在客户。4)高毛利、低成本:公司相较于外资和外国企业产品物美价廉,在保证性能的前提下、价格不到其一半,有望持续替代外资;公司相较于内资具有品牌和技术双重优势,高议价权带来高单价和高毛利,盈利能力强。中置电机因其更好的出力平滑度,需求增长更快,我们预计2022-2025年中置电机业务营收CAGR约为12％。

   电动两轮车电机:"新国标+产品升级迭代"推动换购需求,高性价比助力提升市场份额。1)新国标、升级迭代:《电动自行车安全技术规范》的推出执行,叠加电动自行车产品高端化、锂电化、智能化发展,新品推出、换购潮到来,我国电动两轮车2019-2022年销量CAGR为11％。2)高性价比、低毛利率:公司国内产品主打性价比、迅速打开市场,2021/2022年一体轮电机毛利率分别为4.10％/5.31％,但2020-2022年市场份额为0.16％/4.85％/8.25％,我们预计随着渠道的拓宽和稳固,市占率有望持续提升,规模效应带动毛利率改善。

   盈利预测与投资评级:公司为全球电踏车电机领先企业,海外布局深入,技术国际领先,产品种类齐全,积极开拓国内市场,成长空间较大。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.81/4.85/6.71亿元,同比分别-26％/+27％/+38％,对应PE分别为26/20/15倍。考虑到公司电机增量市场广阔+配套产品有望量价齐升,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:国际贸易摩擦风险、原料涨价超预期、下游客户相对集中