华兴源创(688001):面板检测行业翘楚,半导体检测国产替代先锋-投资价值分析报告

公司概况:国内平板显示检测设备引领者,盈利能力优秀。(1)市场地位:公司成立于2005年,深耕平板显示检测领域,分别于2013、2016年进入苹果、三星供应商体系,目前已发展成国内平板显示检测设备头部厂商,并持续将业务拓展至半导体、新能源汽车等领域。(2)经营业绩:2022年公司实现营收23.2亿元,2018-2022年CAGR为23.3％。2022年公司实现归母净利润3.3亿元,2018-2022年CAGR为8.0％。公司盈利能力优秀。2020-2022年公司毛利率分别为48.1％/53.0％/52.1％,净利率分别为15.8％/15.5％/14.3％。

   行业前景:市场规模稳步增长,国产替代持续推进。(1)平板显示检测行业:Micro-LED、Micro-OLED、Mini-LED/LCD新型显示技术快速发展,DSCC(DisplaySupplyChainConsultants)预测2026年全球新型显示面板合计市场空间达124.6亿美元,国内产能未来2-3年有望快速释放,带动相关配套检测技术升级及需求增长。(2)半导体检测行业:根据SEMI数据,2022年中国大陆半导体后道测试市场规模超100亿元,国产化率不足20％,未来国产替代空间巨大。(3)竞争格局:平板显示中后段检测设备基本实现国产替代,根据CINNO统计数据,2021年国内AMOLED行业Cell/Module制程检测设备厂商中公司市场份额为32％,排名第一。半导体后道测试设备市场主要被泰瑞达、爱德万测试、科休等国外巨头占据,公司在SoC测试机以及基于PXIe架构的射频专用测试机领域走在国产替代前列。

   公司核心竞争力:深度绑定科技巨头,电信号检测核心技术扎实。新型显示检测领域,公司深度绑定苹果等科技巨头,研发端密切合作,引领新型显示检测技术发展。半导体测试领域,公司两款拳头产品SoC测试机和PXIe架构射频测试机引领国产替代,其中自研第二代SoC测试机T7600系列已达行业公认中档测试机水平,数字通道数和速率两大核心指标直接对标泰瑞达J750系列。公司高度重视研发,2017-2022年研发投入CAGR达34.9％,基于电信号检测的扎实完善核心技术为公司带来强大业务延展能力。

   公司业绩驱动力:有望独供苹果MR显示检测设备,半导体检测打开长期成长空间。苹果发布MR产品VisionPro,搭载MicroOLED屏幕,公司有望成为苹果MR产品显示检测设备独家供应商。我们测算中性情况下,苹果第二代MR产线对公司检测设备采购金额有望达2.8亿元。SoC测试机在ATE中占比最高,国产化率最低,公司是SoC测试机国产替代先行者,战略定位清晰,下游客户拓展顺利,根据我们对公司进行的调研,2023年公司SoC测试机、AOI晶圆缺陷检测设备均在客户端取得进一步突破。

   风险因素:全球经济周期性波动和贸易政策、贸易摩擦的风险;新行业市场开拓的风险;客户集中度较高的风险;苹果公司合格供应商的资格被取消或不能持续的风险;商誉减值风险。

   盈利预测、估值与评级:我们预测公司2023-2025年营收为27.6亿、34.1亿、44.6亿元;归母净利润为4.0亿、5.1亿、6.8亿元。我们选取平板显示检测设备供应商精测电子以及半导体测试设备供应商长川科技作为可比公司,首先我们采用PE估值法,两家公司2023年平均PE为56倍(Wind一致预期),考虑到公司目前半导体业务体量较可比公司小,我们给予公司2023年40xPE估值,另外我们采用DCF估值法测算公司合理价值为156.6亿元。综合以上两种估值方法,我们给予公司2023年目标价36元,首次覆盖,给予"买入"评级。