江山股份(600389):草甘膦价格下行业绩承压,多基地布局长期可期-2022年年报及2023年一季报点评

草甘膦价格高景气,2022年公司业绩同比大增。2022年公司实现营收83.49亿元,同比+28.76％,实现归母净利润18.44亿元,同比+125.91％。分业务来看,公司除草剂、杀虫剂及氯碱业务分别实现营收52.58/6.21/5.49亿元,同比分别+55.23％/33.87％/43.32％;对应毛利率分别为36.43％/30.70％/53.27％,同比分别+9.52/-2.64/+2.71pcts;对应单吨产品价格分别为5.60/3.12/0.12万元,同比分别+46.01％/33.37％/41.28％。公司主营产品草甘膦在2022年上半年保持高景气,是业绩同比大增的主要原因。

   主营产品价格持续回落,2023Q1公司业绩承压。2023Q1公司实现营收13.53亿元,同比-50.25％,实现归母净利润及扣非后归母净利润1.23/1.20亿元,同比分别-80.86％/-81.17％。分产品来看,2023Q1公司除草剂、杀虫剂及氯碱产品分别实现销售1.74/0.56/1.27万吨,同比分别-42.76％/-12.50％/-4.72％,销售均价分别为3.72/2.81/0.10万元/吨,同比分别-37.45％/-8.69％/-10.57％。公司主营产品价格已经从2021年9月能耗双控带来的暴涨后逐步回落至起涨前水平,同时低迷的下游采购也影响了公司一季度的销售。目前,据百川资讯统计,草甘膦价格已跌破3万元/吨,我们预计伴随海外采购逐步回暖,草甘膦价格有望止跌反弹,带动公司盈利改善。

   多基地布局,再造新江山。2022年以来,公司在多基地进行布局:1)在枝江基地拟建设jst205及配套产品,jst205作为公司创新研发的非选择性除草剂,据公司公告,其除草性能优于可比农药草甘膦及草铵膦,若投放市场有望快速放量;2)与瓮安政府及瓮福集团签署《投资合作意向协议书》,拟与瓮福集团合作在瓮安经济开发区精细化工园建设磷化工循环一体化产业链项目,打造除南通及枝江外的第三生产基地;3)拟在南通基地建设阻燃剂二期项目,计划新增年产5万吨TCPP、0.5万吨BDP及配套2.5万吨三氯氧磷生产装置。公司三基地布局,项目稳步推进,长期成长可期。

   风险因素:产品价格下滑风险;原材料价格波动风险;公司新增项目建设不及预期。

   盈利预测、估值与评级:公司多基地布局稳步推进,我们看好其业绩未来的成长性。考虑到农药价格处于下行周期,我们下调公司2023-2024年盈利预测至8.70/10.21亿元(原预测为19.73/20.29亿元),新增2025年盈利预测为12.01亿元,对应EPS分别为2.85/3.34/3.93元,参考行业可比公司扬农化工、贝斯美、中旗股份估值,对应2023年平均估值为15x,给予公司2023年15xPE,对应目标价43元(原值为74元),维持"买入"评级。