青松建化(600425):南疆水泥龙头,看好23年区域供需格局优化

南疆水泥龙头,净利率持续修复

   公司是新疆地区第二大水泥企业,实际控制人是第一师国资委;公司具备熟料产能1289.6万吨/年、水泥产能超过1500万吨/年。以2022年水泥产量为口径测算,公司在全疆的市占率为17.0％。公司58％的水泥产能位于南疆,在南疆市占率为24.7％,具备领先地位。2022年,公司实现营业收入37.41亿元,同比下降4.36％;归母净利润4.15亿元,同比增长31.93％;扣非归母净利润3.35亿元,同比下降11.17％。销售毛利率/净利率分别为26.56％/11.27％,分别同比-1.46/+3.29pct;公司水泥主业盈利能力相对稳健,化工业务亏损减少,净利率持续修复。

   水泥主业盈利稳健,22年业绩优于行业

   2022年房地产基本面持续走弱、新开工面积下滑与疫情影响工程项目建设导致房建与基建端的水泥需求均明显走弱;2022年全疆水泥产量3845万吨,同比下降17.3％;根据数字水泥网,2022年全疆水泥行业效益下降超50％。2022年,公司水泥销量为602.55万吨,同比下降14.44％。公司水泥销售均价为444元/吨,同比提高56(+14.5％)元/吨;吨成本为293元/吨,同比提高41(+16.2％)元/吨;其中,单吨原材料/燃料动力/折旧/其他成本分别为105.0/82.2/18.3/87.4元/吨,分别同比+8.5％/+9.7％/-11.1％/+45.9％;吨毛利为151元/吨,同比提高15(+11.4％)元/吨。得益于南疆水泥稳价较好同时成本端动力煤价格涨幅疆内低于疆外,公司水泥业务盈利较为稳健。

   23年需求重回增长通道,错峰力度加大持续优化供给

   2023年,新疆GDP目标增速7％左右,在31个省区市中排名第三;固定资产投资增长11％左右,高于2022年固定资产投资增速3.4pct。水泥需求端来看,新疆水泥需求以交通建设重点项目为主,根据自治区交通运输厅公告,2023年新疆计划完成交通固定资产投资832亿元,较2022年提高11％;计划实施开复工项目66个,并要求扎实开展国家首批交通强国建设试点,推进丝绸之路经济带核心区建设。2023Q1,新疆交通基础设施投资完成39.08亿元,超出计划投资额14.7％。2023Q1,新疆固定资产新开工项目计划总投资累计同比增长19.70％。进入3月以来,南北疆多个项目陆续复工,目前全疆国省干线续建项目复工率达87％,交通基建开复工提速提振水泥需求。2023Q1,新疆房地产开发投资完成额累计同比增速为-7.7％,降幅较1-2月收窄7.3pct。房地产投资降幅收窄,房建端水泥需求有望筑底企稳。2023Q1新疆水泥产量为386.04万吨,同比增长26.6％;全国水泥产量为4.02亿吨,同比增长4.1％;新疆水泥需求修复速度高于全国平均水平。供给端来看,根据新疆工信厅数据,截至2022年底,全疆共有水泥熟料生产企业67家,新型干法熟料生产线75条,水泥熟料产能近7000万吨/年;与全疆年产量约4000万吨相比,水泥产能过剩、产能利用率较低。2022年,新疆工信厅下达2022至2023年 水泥错峰生产计划,平均错峰停窑时间进一步延长。同时,根据区域实际产能和市场需求,实施区域小错峰,动态调整开窑时间。随着32.5水泥取消、水泥错峰停窑力度强化、区域内产能并购,行业供给格局呈现持续向好趋势。

   盈利预测与投资建议

   随着新疆区域需求好转、水泥业务有望量价齐升;区域内煤炭价格相对稳定、有利于提升水泥业务盈利能力;化工业务减亏明显;公司利润有望展现高弹性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.61/6.36/6.91亿元;EPS分别为0.35/0.40/0.43元,当前股价对应P/E分别为12.65/11.15/10.27倍,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:

   新疆地区基建、房地产投资增速大幅下降风险;煤炭价格持续上涨超出预期;化工产品价格大幅波动风险;水泥行业供给端格局优化不及预期