盛泰集团(605138):智造研发助力成长,稳抓中高端优质客户-深度研究

收入稳步提升,疫情后盈利水平显著改善。2017-2021年公司收入CAGR为2.8％,归母净利润CAGR达24.4％。2017-2021年公司毛利率下降2.7pct,净利率提升3.0pct,销售费用率和管理费用率分别累计下降了1.76pct和1.18pct。随着海外疫情恢复,盈利水平逐步恢复,2022年前三季度收入同比增长21.2％,毛利率同比增长3.25pct至19.7％,归母净利润同比增长33.8％至3.1亿元,其中Q3单季度归母净利润同比增长97.1％。

   高端智造,注重研发,稳抓中高端优质客户。公司主营业务有针织成衣、梭织成衣、针织面料、梭织面料、纱线,2017-2021年收入CAGR分别为22.4％、-11.5％、31.9％、-2.4％、-4.6％,22H1收入占比44％、35.8％、7.3％、8.1％、4.8％。持续推进生产智能化,2018年获FILA快速反应奖。重视面料研发和工艺创新,截至21Q1共拥有66项境内已授权专利,领先的研发能力助力公司切入知名品牌供应链。公司大客户资源丰富,拉夫劳伦、优衣库、DevanlayS.A.、斐乐体育为主要合作伙伴,2021年前五客户贡献收入的52.9％,公司布局头部国产运动品牌,与李宁合资成立广西宁泰服装有限公司。

   产能布局海内外,积极扩产,有望迎来新一轮产能释放。公司产能分布于中国、越南、柬埔寨、斯里兰卡以及罗马尼亚,招股书募投扩产项目预计将贡献年收入17亿元。2019年公司产销率及产能利用率均趋于饱和,我们认为,疫情后随着公司重点客户业绩回暖,产能利用率将逐步恢复至疫情前水平,未来随着扩产项目落地,公司有望迎来新一轮产能释放。

   服装产业高端需求增长,行业门槛提升利好优质制造。2019年起我国纺服出口额持续增长,2018-2021年CAGR达9.3％。服装产业高端需求增长,全球服装市场集中度提升,2012-2021年CR10从9.3％上升至11.3％,同时国际大牌对供应商的智造与环保要求有所提升。中国运动服市场规模近年快速增长,据欧睿数据,预计2022-2026CAGR达11.8％,发展趋势向好。我们看好公司高端智造定位及大客户资源,判断行业整体趋势利好优质制造。

   盈利预测与估值。我们预计公司2022-2024年营业总收入为62.75、71.65、82.16亿元,归母净利润4.27、5.19、6.21亿元,同比增长46.6％、21.4％、19.8％;对应EPS0.77、0.93、1.12元/股,对应PE分别为14.1X、11.6X、9.7X,给予2022年市盈率估值18-20X,对应合理价值区间13.86-15.40元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示。原材料价格上涨,新冠疫情反复,投资项目进度不及预期,海外经营风险,市场偏好变化。