天马科技(603668):鳗鱼产业链上下游覆盖全面,饲料业务稳步扩张-深度点评

鳗鲡养殖稳定出鱼,利润加速释放。

   22Q1开始公司鳗鱼养殖业务进入稳定出鱼期,前三季度销售鳗鱼5819吨,预计全年出鱼量能够超过8000吨。23/24年鳗鱼养殖出鱼量仍将快速增长。从鳗鱼价格波动经验看,目前鳗鱼价格偏低,未来价格仍有上行空间,23/24年公司有望实现鳗鱼销售的量价齐升,加速释放利润。2021年公司定增加码鳗鲡生态养殖基地项目(一期),并自筹资金建设多个养殖场工程。23年开始,预计上述鳗鲡养殖项目将陆续投产,助力鳗鱼养殖业务中长期发展。此外上述养殖项目还能兼养其他高端水产品,增加经营的灵活性。

   饲料业务稳步扩张,特水料成长性良好。

   特水料方面,公司坚持"十条鱼"战略,积极开发特种水产料新产品,适应下游养殖需求。公司通过可转债、自筹资金等方式新建多条特水料生产线,加码特水饲料产能。畜禽料方面,公司持有华龙集团81股份,并以此为核心继续扩张畜禽饲料业务。目前华龙集团(含鑫华港)的畜禽料设计产能为180万吨年左右,实际产能为150万吨年左右,未来畜禽料业务仍将小幅扩张,销售地域也将从福建周边走向全国。

   食品加工业务持续增长,鳗鱼上下游全产业链覆盖完成。

   公司目前食品业务由公司本部、江西西龙、天马富荣共同构建,主要产品以烤鳗为核心,包括蒲烧烤鳗、高端白烧烤鳗、鳗鱼饭便当、姜母鸭、烤鲭鱼等系列菜式。产能上,公司依托食品产业基地建设项目(一期)积极扩张烤鳗等食品产能。渠道上,公司依靠集团全产业链优势,发力国内国外市场。从电商、新零售、商超、中央厨房、餐饮等主流渠道切入,并采用年轻化、个性化战略进行推广。

   投资建议:预计公司22～24年实现归母净利润分别为3.67/6.34/8.51亿元,同比分别339.0％/+72.7％/+34.4％;对应EPS为0.84/1.45/1.95元。综合对比行业可比公司平均PE估值水平、PEBand波动特点,我们给与目标价21.75元(对应23年PE为15倍),首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:饲料业务扩张不及预期,鳗鱼苗捕捞不足成本压力,疫病风险等