沃顿科技(000920):我国反渗透膜绝对龙头,进口替代正当时-深度研究

深耕膜业务20载,成就中国纳滤及反渗透膜龙头。沃顿科技是中车集团旗下以反渗透膜及纳滤膜为主、植物纤维利用为辅的高新企业。公司2001年从美国引进反渗透设备,历经20年发展,成为国内反渗透膜领域龙头。2021年公司营收13.81亿元,同比+10.10％,归母净利润1.21亿元,同比+14.56％。

   传统需求提升及新兴盐湖提锂等场景释放,2025年反渗透膜市场空间有望达119亿元/年。2019年全国反渗透膜材料销售额75亿元,伴随饮用水及工业水处理领域反渗透应用规模持续提升,同时考虑未来盐湖提锂等部分新增应用场景带来的需求释放,我们预计反渗透膜市场将维持每年8％的增速,预计到2025年反渗透膜销售规模将达119亿元/年。

   深耕二十载,构筑产品+规模+技术+产业链四大护城河。1)产品覆盖全:产品覆盖家用+市政+工业多重领域,近年来公司工业膜快速提升,高端市场应用不断扩大。2)公司产能2330万平,规模国内第一,成本优势显著,目前公司反渗透膜市占率突破11％。3)膜材料的生产和研发需要根据不同要求进行改性,需多年经验持续深耕,公司承担多项国家重点研发计划,为国家级研发平台的主要载体,技术优势凸显。4)全产业链协同发展。公司依托中车绿色等平台发展膜分离工程业务,同时在下游建设运营天钢5万吨再生水项目,打造下游膜分离应用大型样板工程,驱动公司业绩增长。

   进口替代加速+产能扩充推动量价齐升+盐湖提锂市场拓展,公司进入高增长阶段。1)反渗透膜技术门槛高,当前市场外资企业市占率超70％。伴随公司工业膜等高端膜产品性能及稳定性提高,叠加服务响应及价格优势显著,公司近两年进口替代明显,2021年Q1公司工业膜销售占比达65％。与此同时公司引进国家能源集团旗下龙源环保作为公司第二大股东,国能集团旗下大量电厂及煤化工厂大量用膜场景传统使用进口膜,未来公司产品和服务有望在国能集团快速铺开,从而加速进口替代进程;2)公司现有2330万平米产能利用率已达93％,公司三期项目将新增产能480万平米(+21％),同时升级产品结构,提升海淡及工业用膜比例,实现产品量价齐升;3)公司产品已在盐湖提锂等新兴市场开展应用,伴随产品性价比提升及公司持续开拓,未来公司还将进一步受益行业空间提升。

   盈利预测与评级:预计公司2022-24年归母净利润为1.54/1.91/2.39亿元,目前股价对应PE估值分别为23/18/15倍,明显低于可比公司平均估值的35/27/22倍。我们给予公司2022年35倍PE,目标市值54亿元,目标涨幅54％,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:进口替代进度不及预期;盐湖提锂等新兴市场订单释放不及预期。