和胜股份(002824):CTP渗透加快带动电池盒量价齐升,垂直一体化布局构筑竞争壁垒-深度研究报告

专注铝型材加工,新能源业务开启第二成长曲线。公司2005年成立以来专注于铝型材精密加工。产品广泛应用于电子消费品、耐用消费品和汽车零部件等领域。2015年公司战略布局新能源车电池盒业务,历经5年投入持续亏损,2020年随着新能源车爆发扭亏为盈,2021年新能源车业务占比过半,全球碳中和背景下新能源车加速渗透,电池盒业务有望带动公司进入新一轮成长期。

   第一性原理驱动CTP电池渗透加快,电池盒竞争壁垒提升。续航里程和度电成本为电动车渗透核心变量,电池厂与整车厂始终致力于在降低度电成本且提升能量密度。当前锂电材料价格高企,成本压力下磷酸铁锂电池复兴,材料创新提升能量密度天花板凸显,结构创新提升空间利用率成为重要举措。传统电池包采用Cell-Module-Pack三级结构,CTP(CellToPackage)方案则取消/减少了模组结构件,电池包的空间利用率能提高15％～20％,通过结构创新弥补了磷酸铁锂能量密度低的短板。CTP方案对电池保护盒的性能带来了新的要求(更好的气密性/散热/防短路等),传统电池盒价值量在1500～2000元,多采用FSW技术方案,而CTP方案的电池保护盒采用技术更复杂的FDS方案,价值量普遍在3000～4000元,部分高端车型价值量甚至突破5000。2021年公司电池盒出货中CTP占比逐季提升。目前行业竞争对手产能仍主要以传统托盘/FSW为主,盈利能力一般,公司凭借前期投入和早期研发引领工艺变革,单车价值量和盈利水平显著优于同行,行业竞争壁垒进一步提升。

   前瞻卡位绑定一线客户,以消费电子灵活优势降维打击竞争对手。公司在行业低迷期积极配合C客户投入资源,目前已成为CATL电池托盘第一大供应商,间接供应蔚小理等新势力车企。公司具备大吨位铝挤压成型技术和柔性产线,提前布局FDS(螺栓自拧紧技术)和FSW(搅拌摩擦焊)等核心工艺,掌握CTP电池托盘的研发制造。2021年公司凭借规模和技术优势拿到多个车企项目定点,互联网新势力和传统车企也在加快入场。相较传统汽车供应链,电池盒具备迭代快、技术复杂的特点,公司以消费电子打法灵活调整,实现快速响应交货,对传统零部件企业形成降维打击,领先优势明显。

   垂直一体化布局,成本优势锁定行业领先地位。公司早期收购布局上游型材环节,环保能源双控背景下上游溢价能力突出,忠旺陷入困境后铝型材格局改善,公司凭借原材料自供获得超额利润率。从子公司报表看新能源业务净利率约5％,产业链跟踪竞争对手依然盈利困难,考虑上游自供的利润,公司实际利润更高,而下游大客户强势,该利润率有望阻挡潜在竞争对手,公司份额有望保持持续领先。

   盈利预测、估值及投资评级。考虑磷酸铁锂和CTP渗透率提升,和胜竞争优势更加显著,我们维持2022-2024年盈利预测为3/5/6.55亿,YoY+45.6％/66.4％/31.1％,当前股价对应22～24年PE估值19/11/9倍,公司大股东全额认购三年期定增彰显管理层信心,股权激励定下高增目标,考虑到公司业务量价齐升和可比公司估值,参考可比公司科达利等,我们给予2022年目标PE估值30倍,目标价48.9元,维持"强推"评级。

   风险提示:新能源汽车销量低于预期、竞争加剧、原材料涨价超预期。