北京利尔(002392):收入增长阶段略疲弱,22q1效益边际好转-季报点评

公司发布21年年报及22年一季报。21fy公司收入49.1亿,yoy+14％;归母净利4.0亿,yoy-12％。其中21q4收入11.2亿,yoy+2％;归母净利0.15亿,yoy-82％。22q1公司收入11.6亿,yoy-5％,归母净利0.70亿,yoy-37％。21q4及22q1业绩均低于前期预期,反映成本端压力及下游需求略疲弱。

   钢铁下游拖累致21q4/22q1收入增长略疲弱,22q1盈利能力有好转迹象

   21q4及22q1收入增长略疲弱,推测与主要下游钢企开工率相对较低有关。21fy收入分业务看,耐火材料、其他业务收入分别为35.8、13.3亿,yoy+1％、+73％(vs21h1分别为+5％、+100％),21h2耐材收入进一步放缓。耐材业务收入分模式看,21fy整包、直销模式收入yoy分别为+4％、-13％,耐材业务整包模式收入占比yoy+2.4pct至85.5％。冶金炉料收入增长较快。

   21fy公司综合毛利率18.5％,yoy-3.3pct;21q4、22q1公司单季毛利率分别为9.6％、16.2％。能源及镁砂等原材料价格波动致阶段利润率承压,22q1边际开始好转,我们推测源于部分合同结算价格向上调整。21fy耐火材料、其他业务毛利率分别为23.8％、4.1％(vs21h1分别为27.3％、3.2％),yoy分别-2.2、+2.5pct。费用管控继续提效、两金周转小幅转慢增加减值拖累。21fy公司归母净利率8.1％,yoy-2.5pct;21q4、22q1分别为1.3％、6.1％,21q1利润率水平已观察到有效回归。负债表依旧扎实,现金流阶段承压22q1公司资产负债率31.0％,yoy-2.4pct,负债率维持较低水平并有小幅下降,带息负债规模进一步下降。21fy及22q1公司存货周转天数分别为94、111天,yoy分别+6、+22天,存货周转变慢推测主因下游需求阶段疲弱;应收账款周转天数分别为100、139天,yoy+8、+37天,账期有一定拉长。21fy公司经营活动现金流量净额-0.2亿,同比多流出0.8亿,现金流压力亦佐证行业景气度处于偏低阶段。

   行业分化或加剧,公司份额提升节奏有望加快,维持"买入"评级

   耐材行业整体效益面临较大压力,行业分化或加剧,供给格局有望加速优化。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一,份额提升节奏或边际加速,公司25年"三个一百"战略目标坚定推进,成长空间广、节奏或加快。考虑成本端压力传导需要周期等,下调公司22/23年归母净利至4.7/5.5亿(前值6.0/7.2亿),新增24年预测为6.5亿,yoy+19％/17％/17％。认可给予公司15x22年目标PE,下调目标价至5.98元,维持"买入"评级。

   风险提示:钢铁行业景气度低于预期,原材料价格大幅波动,合金业务拓展节奏低于预期。