艾可蓝(300816):利润率逐季改善,享环保红利市占率进一步提升-年度点评

2021年及1Q22业绩略低于我们预期

   公司2021年收入8.66亿元,同比+27.9％;归母净利润0.70亿元,同比-44.4％;扣非净利润0.36亿元,同比-68.0％。4Q21收入2.7亿元,同比+14.9％,环比+25.8％;归母净利润0.13亿元,同比-63.3％,环比+108.2％。1Q22收入2.3亿元,同比+22.6％,环比-13.4％;归母净利润0.13亿元,同比-58.2％,环比-3.3％。

   公司营收增加、业绩下降的原因为:1)国六柴油机后处理产品推向市场时间较短,规模效应尚未体现;2)毛利率较低的汽油机后处理产品的销售占比上升;3)收购ABF带来管理费用大幅上升,1Q21/1Q22期间费用率为21.8％/21.4％,同比+3.6ppt/6.5ppt;4)对国五产品改制报废或计提减值。

   发展趋势

   多重扰动下业绩承压,盈利能力、资金情况呈改善趋势。公司1Q21-1Q22归母净利率为16.6％/9.3％/3.1％/5.1％/5.6％,盈利能力在3Q21达到低点、从4Q21起呈现增长趋势。21年公司经营性现金流为176.6万元,实现转负为正;货币资金2.9亿元,同比+62.6％,资金情况明显改善。我们认为,伴随公司产品放量带来规模效应和降本增效工作深入,及并购、资产减值等非经常性项目消失,公司的盈利能力、资金情况有较大的改善空间。

   行业大幅下滑背景下营收保持正增长,市场份额持续扩大。根据中汽协数据,4Q21/1Q22国内轻卡销量46.7/48.2万辆,同比-20.0％/-19.6％、环比+14.3％/-3.0％;重卡销量23.1/16.2万辆,同比-57.6％/-56.5％、环比-13.2％/+42.8％;行业整体处于淡季。公司4Q21/1Q22营业收入同比+14.9％/+22.6％,21年内拓展玉柴、奇瑞、潍柴等新客户,市场份额持续扩大,2021年在轻型柴油货车市占率达12.91％,较去年提高1.40ppt。

   机动车国六和非道路国四打开后处理市场空间,国产替代逻辑下公司市占率有望进一步上升。国六标准升级推动催化剂单车价值量大幅提升,非道路国四标准实行拓展增量市场,为公司下游需求提供强劲支撑。我们认为,催化剂市场有望演绎国产替代逻辑,公司在轻型车市场积累了丰富的经验和相关的技术,有望快速抢占重型车及非道路市场,实现市占率和业绩双升。

   盈利预测与估值

   考虑疫情扰动及商用车整体处于淡季,我们下调2022年盈利预测31.3％至1.6亿元,引入2023年盈利预测2.5亿元。当前股价对应2022/2023年13.7倍/8.7倍市盈率。维持跑赢行业评级,下调目标价36.3％至40元,对应2022/2023年20.1倍/12.8市盈率,较当前股价有47.0％的上行空间。

   风险

   原材料价格波动风险;公司现金流风险;客户集中度较大风险。