晨化股份(300610):国内聚醚胺龙头,乘风上行-投资价值分析报告

国内助剂细分领域龙头,研发实力雄厚。晨化股份是国内助剂细分领域龙头,业务布局表面活性剂、阻燃剂及硅橡胶等三个领域。公司技术研发优势显著,2021年凭借烷基糖苷入选工业和信息化部第三批专精特新"小巨人"企业名单。同时,公司是目前国内唯一掌握间歇法及连续法生产聚醚胺的企业,其连续法的催化剂为公司自主研发产品,生产过程能够显著降低能耗以及人工成本。公司近年研发费用率保持在3％以上,且逐年上行,注重产研结合,与国内多所高校保持了良好的合作。

   聚醚胺供给持续紧张,公司有望充分受益高景气周期。聚醚胺主要用于风电及建筑领域,2020年二者合计占聚醚胺消费量87％(据正大新材料招股书)。风电方面,伴随风电成本加速下降带来的平价项目经济性提升以及国内"2030碳达峰、2060碳中和"目标的推出,国内风电进入高景气周期,预计2021-2025年新装机增速达15％;建筑方面,预计基建投资将成为稳增长的重要抓手,带动涂料及更上游聚醚胺需求。据我们测算,2022/23年,国内风电及其他类聚醚胺缺口将分别达到0.7/0.5万吨和0.4/1.0万吨。目前全球新增聚醚胺产能主要集中在国内,多数项目尚未取得环评、能评等指标,预计实际产能将在2023年后落地,预计2022-2023年行业新增产能主要来自晨化股份全资子公司淮安晨化的1万吨/年连续法聚醚胺的复产,公司将充分受益聚醚胺紧缺下的价格高景气周期。

   新增产能充裕,公司持续扩张。公司2021年9月公告了新增4万吨聚醚胺及4.2万吨聚醚项目扩产计划。我们认为,公司将利用已有的工艺成熟经验对产能进行放大,继承技术及管理经验,同时结合其丰富的生产经验,进一步节省单位成本。依托自身成本优势,快速提升自身市占率,同时有效低于可能存在的价格下滑带来的经营风险。

   风险因素:新增产能建设不及预期;局部疫情反复的影响下,风电开工不及预期影响公司产品需求;局部疫情反复的影响下,公司产品或因受到检查影响而拉长货期;行业迅速扩产,导致公司聚醚胺产品价格大幅下滑;淮安晨化其余产能或因政策等影响拖慢复产;持股5％以上的股东持续减持。

   投资建议:我们看好风电及建筑行业高景气下,公司未来的高增长潜力,预计2021-2023年公司实现归母净利1.51/3.55/4.97亿元,参考行业可比公司,给予公司2022年21xPE,对应目标价35元,首次覆盖,给予"买入"评级。