维尔利(300190):业绩持续增长,未来订单值得期待-年报点评报告

业绩持续增长,新增订单超36亿元。公司2020年实现营业收入32.0亿元,同增17.3％；归母净利3.6亿元,同增12.8％,扣非利润3.0亿元,同增1.0％,垃圾渗滤液、餐厨垃圾处理业务带动业绩增长。其中2020Q4营收11.9亿元,同增21.7％,归母净利润0.6亿元,同减33.9％,主要原因是计提资产减值准备0.8亿元。此外,2020年新中标城乡有机物废弃物资源化项目订单30.1亿元、工业节能环保订单6.0亿元,公司2017-2020年新增订单分别超过21/25/37/36亿元,新增订单金额呈增长态势。

   毛利率略有下降,财务费用率上升。2020年公司综合毛利率29.9％,同比下降0.6pct,净利率11.4％,同比下降0.4pct,主要是设备毛利率下降导致。2020年销售、管理、财务费用率分别为4.1％/5.8％/2.9％,分别变化-0.1/-0.3/+1.1pct,财务费用率上升主要是可转债计提利息增加导致。此外,公司2020年经营活动现金流净额为3.6亿元,同比增加85.6％,主要系公司加强项目管理,购买商品劳务支付的现金较上年同期减少。

   环保督察推动渗滤液市场释放。生活垃圾渗滤液危害严重,而垃圾填埋场、垃圾焚烧厂的渗滤液处理是环保督察的重点,环保督察大背景下,渗滤液设施改造、补建市场加速释放,同时垃圾焚烧正处于高速建设期,焚烧厂新增渗滤液市场较大,我们预计渗滤液投资市场年均近50亿元(包含改建+新增)。公司系渗滤液处理龙头,2019年市占率约30％,技术团队源自德国,工程经验丰富,在渗滤液市场高景气背景下,项目加速开拓。

   垃圾分类全面推广,餐厨厨余市场空间大。2019年垃圾分类制度入法,垃圾分类进入强制时代,政策要求至2020年46个重点城市、2025年337个地级及以上城市基本建成生活垃圾分类系统,上海湿垃圾分离率达21％,北京、深圳陆续开启,湿垃圾处置产能供不应求。我们预计餐厨垃圾市场空间将有800亿元、厨余垃圾市场空间为1600亿元,累计2400亿元。维尔利具备提供成熟餐厨垃圾解决方案能力,渗滤液客户与餐厨厨余客户高度重合,且拥有常州、绍兴餐厨等标杆项目,垃圾分类推动餐厨垃圾市场快速释放,公司未来的订单值得期待。

   投资建议:受益于环保督查等政策,垃圾渗滤液、餐厨厨余行业景气较高,公司作为龙头企业受益明显,市占率望不断提升。此外,公司积极变更管理激励制度,经营效率望不断提升。预计公司2021-2023年EPS分别0.61/0.78/0.98元/股,对应PE分别为12.5/9.8/7.8X,具有估值优势,维持"买入"评级。

   风险提示:工业环保市场拓展不及预期,渗滤液市场竞争加剧,餐厨＆厨余市场推进不及预期。