鲍斯股份(300441):光伏和氢能双轮齐驱,压缩机龙头多点布局-深度报告

螺杆压缩机行业领军者,多点布局打造竞争优势。公司从事螺杆压缩机核心整机及部件相关业务多年,长期以来在强大的技术储备的基础上,通过外延并购不断拓宽下游:(1)通过收购阿诺精密切入高效精密切削刀具市场;(2)通过收购知名厂商新世达,进军蜗杆等精密传动部件领域;(3)通过收购宁波威克斯液压进军液压泵及伺服系统领域。在保持原有品牌的基础上,新业务与公司强大的技术储备结合,帮助公司进入一汽大众、福特、博世、长安、普惠、舍弗勒等全球巨头的供应链,彰显行业领先的技术和产品优势,进一步打开公司成长空间。

   光伏平价前夜,龙头产能扩张带来干式真空泵刚需。光伏产业即将进入平价期,全球光伏产能有望持续增长,隆基、通威、晶澳等龙头相继发布了扩产计划,将相应提升光伏设备的需求。干式真空泵应用于光伏电池生产的多环节(层压、薄膜沉积和烧结),在下游旺盛需求驱动下,其需求将同步快速提升。就公司而言,自2018年已申请相关专利并实现干式真空泵产品投放,率先实现干式真空泵的国产突围,未来随着光伏扩产叠加国产替代,产品进入龙头供应链有望持续为公司带来业绩弹性。

   燃料电池前景巨大,国产化替代带来广阔空间。节能减排大势下,燃料电池作为零排放技术,前景巨大。

   空压机成本占比高,国产替代需求大。目前氢燃料电池成本较高,其中电堆、空压机为核心部件,系统成本占比分别为62％和14％,其成本的下降对于燃料电池推广意义重大。目前燃料电池空压机主要由海外UQM、Honeywell、Rotrex等国际巨头把控,未来国产替代空间巨大,公司布局燃料电池空压机市场,有望打造新的增长点。

   弯道超车切入空压机市场,三方联合打造竞争优势。鲍斯股份凭借长期以来的技术优势,实现三方联合有望弯道超车切入到空压机领域,优势明显。一方面依托华熵在氢燃料电池企业零配件服务方面的渠道优势和雄韬在氢燃料电池系统研发的深厚产业布局;另一方面,公司与物拉邦签订协议,在未来三年为1500辆燃料电池汽车提供核心部件提前锁定下游,未来空压机研发有望实现较大突破。依据H2stations预测,2018年～2023年,国内燃料电池空压机市场空间预计从0.7亿元提升至14.4亿元,公司在产业链导入期进军空压机市场,形成先发优势。随着市场规模的不断扩大,空压机有望形成另一新的增长点。因此随着市场对其技术和优势的认知不断加深,未来潜在价值发现空间较大。空压机标的市场价值发现滞后。在政策及产业链预期持续高涨的情况下,燃料电池产业链前景广阔,维持较高热度,相关标的估值上升至较高水平。我们认为鲍斯凭借其深厚的技术储备和三方联合的研发模式有望在国产空压机市场突围,其优势较为明显,未来市场预期将持续走高。

   投资建议:首次覆盖,给予"增持"评级。公司2019年计提商誉减值2.9亿元,剔除减值影响,公司预计可实现1.5亿元左右的利润,经营情况稳定。我们认为(1)公司压缩机业务稳定发展,三大外延布局打造高技术壁垒,客户结构优异(2)光伏龙头扩产带来设备刚需,干式真空泵预期成为公司未来主要增长点;(3)氢能产业腾飞在即,离心式空压机有望实现重大突破。预计2019-2021年净利润分别为-1.37/1.97/2.41亿元,对应的EPS分别为-0.21/0.3/0.36元,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:燃料电池产业发展不及预期;空压机研发不及预期;前期并购产业带来商誉减值;传统螺杆压缩机需求不及预期;相关产品国产替代进程的不确定性。