青岛金王(002094):商誉减值侵蚀业绩,美妆新零售持续前行

化妆品行业竞争加剧,2018年公司确认商誉减值1.0亿元拖累业绩。关注公司经销商渠道、营销创新和美妆新零售平台建设情况。

   收入稳定增长,净利润下滑幅度较大。2018年,公司实现营业收入/归属净利润54.6亿/1.0亿元,同比+16.7％/-74.1％；扣非归属净利润0.9亿元,同比-53.5％。2019Q1,公司实现营业收入/归属净利润13.5亿/0.3亿元,同比+13.3％/-43.3％；扣非归属净利润0.3亿元,同比-44.5％。2018年,受化妆品业务费用增加影响,公司实现经营性现金流净额-1.2亿元。因出售杭州悠可股权(预计产生投资收益3亿元),公司预计2019H1归属净利润为2.8亿-3.4亿元,同比+120％~+170％。

   商誉减值侵蚀利润:悠可表现良好,月沣、韩亚业绩未达承诺。2018年,悠可/月沣/韩亚分别实现净利润13,130万/5,369万/3,317万元(原承诺分别为12,300万/8,400万/4,600万元),分别同比+12.5％/-29.7％/-13.4％；产业链公司实现净利润6,561万元,同比-22.1％。2018年公司确认商誉减值损失1.0亿元,其中韩亚/月沣分别确认商誉减值准备4,102万/3,135万元。剔除2017年悠可一次性收益2.2亿元与本期商誉减值1.0亿元影响后,2018年公司归属净利润同比+11.9％。

   化妆品业务维持高增长,毛利率微跌。2018年,公司化妆品/蜡烛/油品贸易业务分别实现营业收入35.7亿/6.1亿/12.8亿元,同比+39.3％/+11.4％/-18.5％。化妆品业务毛利率较高,销售人员薪酬支出大,2018年化妆品业务拓展带动公司综合毛利率/销售费用率/管理费用率+2.66/+3.15/+0.77pcts至23.98％/11.02％/4.99％。受竞争加剧、渠道分流影响,2018年公司化妆品业务毛利率同比-1.41pcts至31.73％。

   门店网络丰富,智慧新零售赋能。当前公司已经整合22个省经销商,代理200+个国内外化妆品品牌,积累了约9500家门店资源,形成了中国化妆品行业最大规模采购平台及线下零售门店网络。公司“数字化新零售SaaS科技服务平台”已在“众妆优选”智能化零售店投入使用并在山东、浙江、安徽等地开始试运行；牵手腾讯,在支付/场景/系统开发/大数据方面展开合作。公司通过集中采购、智能物流、消费金融以及为终端店接入综合管理系统等方式,推动新零售终端数字化升级、提高渠道运营商经营效率。

   风险因素:CS渠道遭遇严重分流；美妆新零售平台建设速度低于预期。

   投资建议:考虑出售杭州悠可股权,下调公司2019-20营业收入预测为51.5亿/54.4亿元,下调2019-20年净利润预测为3.5亿/1.1亿元,新增2021年营业收入/净利润预测分别为57.7亿/1.3亿元,对应2020-21年扣非净利润分别同比+14.0％/+15.5％；对应2019-21年EPS分别为0.51/0.16/0.19元(原2019/20年预测为0.67/0.80元),维持“买入”评级。