卧龙新能:中信建投证券股份有限公司关于上海证券交易所关于对卧龙新能源集团股份有限公司重大资产出售暨关联交易草案信息披露的问询函回复之核查意见

中信建投证券股份有限公司关于上海证券交易所
《关于对卧龙新能源集团股份有限公司重大资产出售暨关联交易草
案信息披露的问询函》
回复之核查意见
上海证券交易所上市公司管理部：
2025 年 6 月 6 日，卧龙新能源集团股份有限公司收到贵所《关于对卧龙新能
源集团股份有限公司重大资产出售暨关联交易草案信息披露的问询函》（上证公函【2025】0775 号，以下简称“《问询函》”）。中信建投证券股份有限公司作为独立财务顾问，本着勤勉尽责、诚实守信的原则，对《问询函》进行了认真核查、讨论，具体问题回复如下：
关于回复内容释义、格式及补充更新披露等事项的说明：
1、如无特殊说明，本核查意见中简称的释义与重组报告书中的相同；
2、本核查意见中若出现总计数尾数与所列数值总和尾数不符的情况，均为四舍五入所致。
问题 2：关于标的估值与交易作价
草案显示，2022-2024 年，上海矿业毛利率分别为 2.89%、1.55%、4.66%，净利润分别为 1919.48 万元、2285.12 万元、5518.52 万元，经营情况持续向好。本次交易采用收益法评估，评估值 22,690 万元，增值率 22.49%。未来收益确定中，2025-2029 年，预计上海矿业毛利率分别为 2.12%、2.08%、2.04%、2.00%、
1.96%，2025 年同比下降 2.54 个百分点，2026 年至 2029 年同比分别下降 0.04 个
百分点；净利润分别为 2168.40 万元、2204.86 万元、2259.95 万元、2318.26 万元、
2438.87 万元，同比增长率分别为-60.71%，1.68%、2.50%、2.58%、5.20%。请公司：
（1）补充披露上海矿业的具体业务模式、最新经营数据及合同、订单情况与主要财务数据；
（2）结合上海矿业业务开展情况、历史经营情况、所属铜精矿贸易行业的发展态势、同行业可比公司情况等，分析上海矿业近三年毛利率波动和净利润持续增长的原因；
（3）说明收益法下营业收入、毛利率、营运资金、现金流及增长率等主要评估参数的确认依据，并结合上海矿业近三年经营情况，说明未来毛利率和净利润预测显著低于公司目前水平的原因以及合理性，以及交易定价的合理性与公允性。
请独立财务顾问发表意见；评估师对问题（3）发表意见。
回复：
一、补充披露上海矿业的具体业务模式、最新经营数据及合同、订单情况与主要财务数据
（一）上海矿业具体业务模式
上海矿业的主要盈利模式为采购不同品位的原料矿，根据下游大型冶炼厂的要求，对各批次原料矿加工后进行销售赚取利润。
冶炼企业的冶炼设备、技术、工艺对入炉冶炼的铜精矿有着相应的品位指标要求，由于矿产品自然形成的特点，使得天然品质的矿产可能无法达到冶炼厂的
指标要求。同时，中小型矿山、贸易商单次供应能力无法满足大型冶炼企业的入炉量需求。上海矿业通过从中小型矿山、贸易商小批量、多批次采购多规格的原料矿，通过加工完善、优化原料矿的各项品位指标达到客户需求标准规格，解决了中小型矿山及贸易商的供给能力、矿产品位指标与大型冶炼企业入炉量需求和品位指标要求不匹配的问题。
1、采购模式
上海矿业铜精矿采购包括进口外采和国内采购两种模式。采购部门根据销售计划、材料库存、运输时间等因素拟定采购数量，编制月度采购计划，经管理层批准后实施。
对于外采业务，上海矿业在签订采购合同后向银行申请开具信用证或采用承兑交单的模式获得海运提单，银行审核单据相符后付款或承兑；在货物到达卸货港后由上海矿业负责报关进口及港口仓储并复检。一般合同约定分期支付模式，即信用证支付 95%，剩余 5%尾款基于最终确认的数量品位补差支付。
对于国内采购，签订采购合同后，上海矿业主要以银行转账或承兑汇票的方式向供应商支付采购款，供应商向上海矿业出具相应数量的放货通知单或货物运达指定仓库后，确认货权转移。一般合同约定分期支付模式，支付 90%采购款后发货，剩余 10%尾款在基于最终确定的数量品位补差后支付。

2、销售模式
上海矿业每年度会根据下游客户以及行业趋势、产品需求情况、生产能力等作出销售预测，与下游客户沟通下一年度的采购意向，预先协商价格、付款条件、质量保证及交付方式等合约条款。
签订销售合同后，下游客户主要通过银行转账或承兑汇票的方式向公司支付货款，凭上海矿业出具的相应数量放货通知单提货。
3、定价模式
铜精矿作为非标商品，其价格基于计价金属（铜为核心，金、银为副元素）的期货价格与含量计算，并扣除 TC/RC 费用。其中铜期货价格以伦敦金属/上海期货交易所（LME/SHFE）合约价格计算，金、银期货合约价格定价以伦敦金银市场协会/上海期货交易所（LBMA/SHFE）计算。具体公式为：
铜精矿价格=∑作价月计价元素金属期货合约价格×计价元素金属含量-TC/RC 费用
“作价月计价元素金属期货合约价格”指作价月 LME/SHFE 铜期货合约价格，LBMA/SHFE 金期货合约价格和 LBMA/SHFE 银期货合约价格。
“作价月”由拥有作价月选择权的一方在合同规定的期间内选择。
“TC/RC 费用”一般以长期采购协议价格或年度指导价格为基础由上海矿业和供应商、客户协商确定。大型铜冶炼厂与铜矿产商每年会根据市场需求进行磋商谈判并达成指导价格，贸易商与矿产商则根据指导价格磋商谈判，达成长期采购协议价格。
（二）最新经营数据及合同、订单情况与主要财务数据
2025 年 1-5 月，上海矿业主要财务数据如下：
单位：万元
项目 2025 年 1-5 月/2025 年 5 月 31 日
营业收入 131,684.21
营业成本 128,063.65
净利润 1,155.21

项目 2025 年 1-5 月/2025 年 5 月 31 日
毛利率 2.75%
总资产 23,807.48
总负债 3,578.50
所有者权益 20,228.99
注：以上数据未经审计
2025 年 1-5 月，上海矿业主要经营数据如下：
单位：湿吨
项目 2025 年 1-5 月
铜精矿采购数量 60,477.54
铜精矿销售数量 98,527.32
2025 年 1-5 月，上海矿业共签订 7 笔销售合同，约定交付数量 71,000 吨，实
际交付 68,974.54 吨，以前年度签订的销售合同共交付 29,552.78 吨，合计交付铜
精矿 98,527.32 吨。鉴于铜精矿贸易业务交付周期较短，截至 2025 年 5 月末，上
海矿业在手订单均已交付。
上市公司已在《重组报告书》“第四节 标的资产的基本情况/六、最近三年主营业务发展情况”中对上述内容进行了补充披露。
二、结合上海矿业业务开展情况、历史经营情况、所属铜精矿贸易行业的发展态势、同行业可比公司情况等，分析上海矿业近三年毛利率波动和净利润持续增长的原因
（一）上海矿业业务开展及历史经营情况
上海矿业主要从事铜精矿贸易业务，主要盈利模式为采购不同品位的原料矿，根据下游大型冶炼厂的要求，对各批次原料矿加工后进行销售赚取利润。经过多年深耕，上海矿业已经形成了符合自身业务发展的商业模式和一支经验丰富、业务能力强的管理团队，经营和管理体系完备，建立起了完整的供应链体系和业务流程。
上海矿业上游供应商主要为境外矿山以及贸易商，最近三年的主要供应商包
括 IXM S.A.、Anglo American Marketing Limited、厦门国贸铜泽贸易有限公司、
物产中大国际贸易集团有限公司、湖南先导国际贸易有限公司等；上海矿业下游
客户主要为国内冶炼厂及贸易商，最近三年的主要客户包括山东中金岭南铜业有限责任公司、中铜国际贸易集团有限公司、大冶有色金属有限责任公司、五矿铜业（湖南）有限公司、浙江江铜富冶和鼎铜业有限公司等。
上海矿业最近三年主要经营情况如下：
单位：湿吨、万元
项目 采购数量 销售数量 营业收入 毛利率 净利润
2022 年度 199,332.62 202,365.96 309,554.63 2.89% 1,756.65
2023 年度 244,524.23 254,330.04 337,286.22 1.55% 2,285.12
2024 年度 217,337.83 177,925.80 247,621.64 4.60% 5,518.52
2023 年度上海矿业铜精矿采购销售数量及营业收入均有所上升，主要系当年国内电解铜产量同比增长，铜精矿需求量不断增加所致。2024 年度上海矿业铜精矿采购销售规模及营业收入同比有所下降，主要系其出于优化客户与业务区域的考虑，逐步减少了与云南等区域客户的合作所致。
（二）铜精矿贸易行业发展态势
铜产品产业链的上游环节主要由矿山开采、选矿组成，中游主要包括冶炼、加工等环节，下游为终端消费环节。由于矿山、冶炼厂集中在全球不同国家与区域，贸易流通环节成为联通铜产品产业链的重要一环。
全球范围内，铜矿产量呈现出高度集中的态势，仅智利、秘鲁和刚果民主共和国的产量即占到全球总产量的 48.69%，而精炼铜产量则主要集中在中国，2024年中国精炼铜产量达 1,200 万金属吨，占全球精炼铜总产量的 44.44%。在铜产业链资源端与加工端区域分离的背景下，国际贸易商成为衔接矿产开采与精炼加工、平衡市场供需、实现铜产品全球流通的核心纽带。