西子洁能:西子清洁能源装备制造股份有限公司西子转债定期跟踪评级报告

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跟踪评级报告
跟踪评级原因
按照西子清洁能源装备制造股份有限公司（简称“西子洁能”、“该公司”、“公司”或“发行人”）西子转债1信用
评级的跟踪评级安排，本评级机构根据西子洁能提供的经审计的 2024 年财务报表、未经审计的 2025 年第一季
度财务报表及相关经营数据，对西子洁能的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和
分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。
2021 年 12 月 24 日，该公司在深圳证券交易所公开发行 11,100,000 张可转换公司债券，发行总额为 11.10 亿元。
西子转债票面利率逐年累进，2023 年 12 月 24 日至 2024 年 12 月 23 日为 1.0%，2024 年 12 月 24 日至 2025 年
12 月 23 日为 1.50%。西子转债转股期为 2022 年 6 月 30 日至 2027 年 12 月 23 日，2024 年 6 月 26 日起转股价
格由 18.60 元/股向下修正为 11.20 元/股；截至 2025 年 3 月 31 日剩余可转债数量为 11,098,965 张，未转换比例
为 99.99%。公司存续债务融资工具情况如图表 1 所示。
图表 1. 截至 2025 年 3 月末公司存续债务融资工具概况
发行金额 当前余额 期限 当期票面利率
债项简称 （亿元） （%） 起息日期 到期日期 本息兑付情况
（亿元） （年）
西子转债 11.10 11.10 6.00 1.50 2021.12.24 2027.12.24 按时付息
资料来源：Wind。
西子转债募集资金总额 11.10 亿元，扣除发行费用后实际募集净额为 10.96 亿元，其中 10.16 亿元用于德清新能
源科技制造产业基地（简称“募投项目”），0.80 亿元用于补充流动资金。截至 2024 年末，公司累计使用募集资
金 5.32 亿元，募集资金专户余额为 6.30 亿元（含利息收入净额 0.66 亿元）。
募投项目由子公司浙江西子新能源有限公司（简称“西子新能源”）负责实施，项目总投资 10.32 亿元，其中建
设和设备投资 10.06 亿元，铺底流动资金 0.26 亿元。截至 2025 年 3 月末，公司已实际投运的生产设备包括蛇形
管流水线、膜式壁流水线及管夹机器人设备，另外还有 23 米热处理炉、射线探伤设备等配套全球 OEM 生产中
心增加相应的设备在规划中。项目建设地点位于湖州德清县莫干山高新区秋北区块，用地 10.93 万平方米，由西
子新能源以招拍挂方式取得。截至 2025 年 3 月末，募投项目累计完成投资 5.66 亿元（含铺底资金），项目联二
厂房南面两跨车间已投入生产使用，其他厂房区域生产设备陆续采购安装中。受经济环境和行业竞争等因素影
响，公司计划募投项目资金实施分步投入，避免新增产能无法充分利用情况，且募投项目土地取得时间较预计
延期，因此募投项目延期至 2025 年 9 月投入使用。
发行人信用质量跟踪分析
1. 数据基础
天健会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2022-2024 年财务报表进行了审计，均出具了标准无保留意见的审
计报告。
2022 年，该公司通过设立、购买和同一控制下企业合并分别新增子公司 9 家、3 家和 1 家，注销减少 1 家子公
司；公司以 1.02 亿元对价取得无锡市东方环境工程设计研究所有限公司 83.40%股权，以 1.53 亿元对价取得兰
捷能源科技（上海）有限公司 51.00%股权。2023 年公司新设子公司 5 家，并通过股权转让和注销分别减少子
公司 1 家和 2 家。2024 年公司新设子公司 1 家，并通过注销和破产清算分别减少子公司 4 家和 1 家2。截至
2024 年末，公司将 21 家子公司纳入合并报表范围。公司最近三年财务数据具有可比性。
1 2022 年 1 月 28 日，杭州锅炉集团股份有限公司更名为西子清洁能源装备制造股份有限公司。自 2022 年 2 月 16 日起，2021 年杭州锅炉
集团股份有限公司公开发行可转换公司债券简称由“杭锅转债”变更为“西子转债”。
2 2024 年 4 月 2 日，Elpanneteknik Sweden AB（简称“瑞典阿帕尼”）因无法偿还债务以及资不抵债向哥德堡地方法院提交破产申请，法
院收到申请后于 2024 年 4 月 3 日出具裁决书【编号:K5953-24】，宣告瑞典阿帕尼破产，并指定管理人接管瑞典阿帕尼。

保证类质量保证的会计处理”规定，将预提的保证类质量保证费用计入“主营业务成本”，不再计入“销售费
用”，并对 2023 年度财务报表进行了追溯调整。
2. 业务
该公司主营锅炉产品和环保设备的生产销售，在余热锅炉细分领域保持较强市场竞争力。2024 年公司新签订单
和在手订单仍延续下滑态势，募投项目计划于 2025 年 9 月投产，关注项目后续产能释放及市场消化情况。同年，
公司营业收入同比下降显着，应收账款周转率下降，但主业盈利水平有所提升，且转让参股公司股权确认的投
资收益增加，净利润同比增幅显着。
（1） 外部环境
宏观因素
2025 年第一季度，全球经济增长动能仍偏弱，美国发起的对等关税政策影响全球经济发展预期，供应链与贸易
格局的重构为通胀治理带来挑战。欧元区的财政扩张和货币政策宽松有利于复苏态势延续，美联储的降息行动
趋于谨慎。作为全球的制造中心和国际贸易大国，我国面临的外部环境急剧变化，外部环境成为短期内经济发
展的主要风险来源。
2025 年第一季度，我国经济增速好于目标，价格水平仍疲弱，微观主体对经济的“体感”有待提升；消费复苏
但暂未实现全面回升，制造业投资保持较快增长，基建投资提速，而房地产投资继续收缩，出口则保持韧性。转
型升级过程中，我国经济增长面临一定压力，需求相对供给不足仍是重要矛盾，在超常规逆周期调节和全面扩
内需的支持下，2025 年有望维持经济增速稳定，长期向好趋势不变。
详见：《国内经济迎来良好开局 政策加力应对外部冲击——2025 年一季度宏观经济分析及展望》。
行业因素
锅炉产品主要下游为电力、钢铁、有色金属、焦化、建材、化工等行业。伴随我国高耗能行业固定资产投资趋缓，
2022 年以来工业锅炉产量增速总体呈现波动下降趋势，2022-2024 年我国工业锅炉产量分别为 37.44 万蒸吨、
22.55 万蒸吨和 20.38 万蒸吨。
余热锅炉是锅炉行业中的细分行业，占锅炉市场总容量的份额较小。目前国内余热资源利用率较低，随着节能
环保要求的提高，碳中和政策的推进，未来余热资源利用率和气电装机容量都将进一步提升。作为余热资源回
收主要设备及气电项目中关键装置，余热锅炉消费需求也将随之扩大。
图表 2. 我国工业锅炉产品产量情况（单位：万蒸吨、%）
资料来源：Wind。
钢材是余热锅炉制造过程中的主要原材料，其中又以热轧板、小口径钢管和型材为主，其价格波动对企业经营
业绩影响较大。受下游需求疲弱影响，2024 年钢铁行业景气度进一步下行，钢材产销量增速保持低位，价格继
续下跌，钢价综合指数弱于 2023 年，主要钢材均价较 2023 年下跌约 15%，处于近年低位。

图表 3. 热轧卷板钢材价格指数走势情况
资料来源：Wind。
我国锅炉行业市场化竞争充分，国内已有超过 20 家企业具有成套制造电站锅炉的资质和规模化生产能力，形成
以哈尔滨锅炉厂、东方锅炉、上海电气为代表的占领了国内电站锅炉主要市场的第一梯队大型企业，大中型锅
炉制造企业以及众多小锅炉企业的竞争格局。随着锅炉市场竞争日趋激烈，行业内的优胜劣汰将成为一种趋势。
锅炉行业风险主要来自：（1）下游需求波动及节能环保政策；（2）以钢材为主的原材料价格波动及供应风险；
（3）产品质量管控压力。
详见：《钢铁行业 2024 年信用回顾与 2025 年展望》、《电气设备制造行业 2024 年信用回顾与 2025 年展望》。
（2） 业务运营
图表 4. 公司业务收入构成及变化情况（单位：亿元，%）
主导产品或服务 2022年 2023年 2024 年 2025年第一季度
营业收入 73.44 80.79 64.37 12.13
其中：余热锅炉 22.79 33.43 22.28 1.45
在营业收入中占比 31.03 41.38 34.62 11.92
清洁环保能源装备 7.86 7.71 10.25 2.43
在营业收入中占比 10.71 9.54 15.93 20.03
解决方案 33.06 31.21 24.17 6.34
在营业收入中占比 45.02