扫描全能王带来稳定现金流，出海打开第二增长曲线

扫描全能王带来稳定现金流，财务指标稳定增长。公司以“扫描全能王”为核心的C端收入占比稳定在70%以上，2024年C端业务实现营收10.75亿元，2020-2024年复合增速达到27%，其中扫描全能王2024年收入9.82亿元，2020-2024年复合增速达到31%；公司在收入维持增长的同时，保持费用率、利润率等核心财务指标稳定，近年来利润率大致维持在毛利率80%、净利率20%左右的水平。

   公司垂类AI出海业务将成为公司“高胜率+高赔率”的第二增长曲线。合合信息构建垂类AI矩阵，集中发布了系列基于多模态大模型的创新产品，覆盖AI教育、AI健康管理、AI Infra(AI基础设施)、AI Agent应用等多个领域。

   1)高胜率：合合信息AGI技术平台和文本智能技术平台等通过云服务API与端侧SDK的形式，为C端与B端丰富的产品功能、优异的产品性能提供深厚的技术基础。作为AGI的基础设施，公司全球分布式算力与存储平台为客户提供了先进及安全的全球分布式网络架构、算力与存储的基础设施。

   2)高赔率：AI编程带来应用开发较低试错成本，AI编程或带来超80%的编程效率提升，大幅降低开发成本，并加速产品迭代升级，为公司垂类AI的开发提供了高效且低成本的助力。

   投资建议：公司作为国内SaaS领军者，加速布局垂类AI出海业务，我们认为公司垂类AI出海业务将成为公司“高胜率+高赔率”的第二增长曲线：其技术平台和全球算力/存储平台复用为公司垂类AI出海带来高胜率的同时，AI编程等新技术的发展为公司带来较低试错成本的高赔率机遇。我们预计，以2026年1月23日的收盘价计算，公司2025/2026/2027的EPS分别为3.19/4.48/5.81元，2026年1月23日收盘价对应市盈率96/68/53倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

   风险提示：出海战略落地不及预期，AI技术发展不及预期，行业竞争加剧；数据合规与治理风险。