恒瑞医药(600276):近期重点关注医保谈判结果

#核心观点：1、3Q25公司总收入74.3亿元，同比增长12.7%，环比下降13.2%，略低于预期，主要由于实际首付款确认收入较预期低。2、3Q25扣非归母净利润13.2亿元，同比增长16.9%，环比下降45.4%，好于预期但低于一致预期，主要受总收入低于预期、毛利率略低、管理费用率、销售费用率、研发费用率高于预期及非经营性损失影响。3、3Q25整体毛利率85.5%，低于2Q25但略好于1Q25。管理费用增长显著，三季度管理费用8.4亿元，同比增长20.2%，环比增长20.4%，管理费用率11.3%，主要由于加大人才招聘力度。4、三季度许可收入约1亿元，产品收入约73亿元，其中创新药收入约40亿元。9M25创新药收入占产品收入55%，三季度创新药收入环比增长3%，同比增速在1H25基础上进一步提速。5、近期重点关注医保谈判结果，公司有4款药品首次参与谈判及多款已上市药物新增适应症参与续约，若降价幅度温和，股价或小幅上涨。预计2026-2027年迎来创新药销售爆发期，创新药收入增速预计21%-27%。6、国际化进程稳步推进，自2020年以来实现15笔对外许可交易，总交易额超270亿美元，海外开启超20项临床研究，Kailera完成6亿美元外部融资。

  

   #盈利预测与评级：2025E归母净利润预测上调至89亿元，主要由于将BD交易首付款、海外参股公司投资收益预测纳入模型。维持2026E/2027E归母净利润预测基本不变。采取SOTP估值方法，创新药业务估值约4,700亿元，仿制药业务估值约600亿元，目标市值约5,300亿元，对应A股目标价80元，H股目标价95港元。维持“买入”评级。

  

   #风险提示：销售不及预期、竞争激烈、研发延误或失败、国际化进展不及预期、利润不及预期。

  

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