中国广核(003816):核电资产注入在即;电价探底提供布局机会

#核心观点:

   业绩符合我们预期中国广核公布1H25业绩:1H25营收同比-0.5％至392亿元,盈利同比-16.3％至59.5亿元。其中,2Q25营收同比-5.2％至191亿元,盈利同比-16.5％至29.3亿元。业绩符合我们预期。

   电价:1H25市场化交易均价同比下降3分2厘至0.36元/千瓦时,与一季度均价基本持平。其中,广东上半年市场化交易均价约0.33元/千瓦时,同比下降6分5厘。广东省外约0.37元/千瓦时,同比下降2分。我们认为,广东、广西电价风险释放相对充分。

   电量:上半年按计划完成8个年度大修、2个十年大修,大修总天数414天,同比减少109天。大修时间减少带动子公司上网电量同比+8.8％至893亿千瓦时。上半年市场化交易电量636亿千瓦时,占比56.1％。公司下半年计划开展8个年度换料大修,我们预计全年大修天数同比下降有望带动上网电量增长。

   1H25,公司平均融资成本2.64％,较2024年压降39bp。财务费用同比下降8.8％至22.8亿元,财务费用率同比下降0.5ppt至5.8％。所得税同比+17.9％至24.9亿元。主因税收政策口径调整、部分机组优惠政策到期。

   发展趋势拟以94亿元收购四家公司股权,含4台在建及已核准机组和处于前期开发阶段的厂址,有望丰富公司在运及在建机组序列。公司公告拟向集团收购惠州核电82％和惠州第二核电、惠州第三核电、湛江核电100％股权,交易作价合计93.8亿元。公司预计惠州1号、2号或将于2025年、2026年投运,3-4号已获得国家核准,5-6号处于项目申报核准前准备阶段。

   同时,考虑控股股东关于避免同业竞争承诺期限、项目建设进展、收购交易规模、公司财务状况和资金安排因素,暂未启动苍南一期项目收购,公司预计苍南1号、2号或将于2026年和2027年左右投运。

   盈利预测与评级:

   谨慎假设电价表现及所得税率,我们下调2025-26年盈利10.9％和13.5％至96、96亿元。当前A股股价对应2025-26年20.2倍和20.1倍市盈率,H股股价对应14.5倍和14.2倍市盈率。考虑到优质核电资产的稀缺性,我们看好核电长期稳健分红投资价值,维持跑赢行业评级和A/H股目标价5.07元/3.59港元不变,对应2025-26年A股26.8倍和26.7倍市盈率,H股17.5倍和17.1倍市盈率,较当前A/H股价有33％/20％的上行空间。

   #风险提示:

   核安全事故,核电市场交易电价超预期下行,辅助服务费用节约不及预期。