妙可蓝多(600882):需求向好,双激励计划落地目标积极,25年盈利能力有望大幅改善-公司点评报告

事件:2025年政府工作报告中提出"发放育儿补贴",3月13日呼和浩特市率先发布育儿补贴政策,我们预计各地补贴或将跟进落地,刺激婴幼儿配方奶粉、儿童奶酪等相关乳制品的消费。近期,公司发布《2025年股票期权激励计划(草案)》和《2025年员工持股计划(草案)》,股权激励及员工持股计划覆盖范围广,收入利润目标积极,在需求端预期回暖复苏下,公司发展有望进入上行期。

   育儿补贴政策有望逐步落地,利好相关乳制品消费。2025年政府工作报告中提出"发放育儿补贴",3月13日,呼和浩特市发布最新育儿补贴政策,将向2025年3月1日后符合规定的合法生育家庭发放一孩1万元,二孩5万元(1万/年,逐年发放),三孩10万元(1万/年,逐年发放)补贴,我们预计全国各地育儿补贴政策将逐步跟进落地,提升生育意愿,或将直接刺激婴幼儿配方奶粉、儿童奶酪等相关乳制品的消费,提振公司即食营养奶酪等核心业务的需求。

   近期,公司发布股权激励计划及员工持股计划具体情况如下:

   1)股权激励计划:计划授予股票期权数量800万份,约占当前总股本的1.56％,一次性授予,涉及的激励对象共207人。行权价格为15.83元/份,具体行权期为:自授权日起的12-24个月、24-36个月、36-48个月,可行权的比例为20％、30％、50％。

   2)员工持股计划:拟持有的公司股票数量不超过800万股,股票来源为22年9月公司已完成的回购,累计回购1000万股,设立时持有人总人数不超过209人。本持股计划购买回购股份的价格为9.9元/股,具体解锁期为:自过户日起的12个月后、24个月后、36个月后,可解锁的比例为20％、30％、50％。

   业绩考核目标积极,对应24-27年三年净利润复合增速达到60％左右。此次股权激励及员工持股计划,公司对每一个行权期/解锁期设立了公司层面业绩考核目标,并公司设定目标值和触发值:

   1)具体业绩考核目标:25年营业收入/归母净利润触发值分别为不低于50.40亿元/1.89亿元,目标值分别为不低于56.00亿元/2.10亿元;25-26年累计营业收入/累计归母净利润触发值分别为不低于108.90亿元/4.77亿元,目标值分别为不低于121.00亿元/5.30亿元;25-27年累计营业收入/累计归母净利润触发值分别为不低于179.10亿元/8.91亿元,目标值分别为不低于199.00亿元/9.90亿元。

   2)每一期行权/解锁方式:只有当期的收入和利润实际达成值均至少达到触发值时,当期才能行权/解锁。①当期收入实际达成值A≥收入目标值Am,且利润实际达成值B≥利润目标值Bm,公司层面行权/解锁系数X=100％;②当期收入实际达成值A＜收入目标值Am,或利润实际达成值B＜利润目标值Bm,公司层面行权/解锁系数X=0％;③其他业绩情况下,公司层面行权/解锁系数X=MIN[MAX[A/Am*100％,B/Bm*100％],100％]。以25年为例,假设收入和利润均达到触发值,即假设25年营业收入50.4亿元,归母净利润1.89亿元,则公司层面行权/解锁比例X=90％。

   3)假设公司每一期业绩刚好达到目标值:基于我们对公司24年的业绩预测,则25-27年公司营业收入为56/65/78亿元,同比+15.44％/+16.07％/+20.00％,归母净利润为2.1/3.2/4.6亿元,同比+101.63％/+52.38％/+43.75％。

   4)假设公司每一期业绩刚好达到触发值:基于我们对公司24年的业绩预测,则25-27年公司营业收入为50.4/58.5/70.2亿元,同比+3.90％/+16.07％/+20.00％,归母净利润为1.89/2.88/4.14亿元,同比+81.46％/+52.38％/+43.75％。

   整体来看,预计24-27年公司归母净利润复合增速将达到60％左右。我们认为,公司激励目标设定积极,表明公司对于整合蒙牛奶酪业务后,C端+B端的业务发展及利润率提升方向充满信心。

   双计划覆盖范围广泛,重点激励、有效激励。股权激励计划涉及共207人,包括公司董事、高级管理人员和核心骨干人员,员工持股计划设立时持有总人数不超过209人,包括公司(含子公司)的董事、监事、高级管理人员及核心骨干人员。公司此次激励范围广泛,涉及董监高及众多核心骨干,受益人数超200人,占2023年底公司员工总数的8％以上。公司基于"重点激励、有效激励"的原则,重视公司发展中的核心团队,予以良好有效的激励,留住优秀人才,有望激发核心员工的积极性,提高公司经营效率。

   奶酪行业上行竞争格局优化,合并蒙牛奶酪强强联手,国产原制占比提升,利润率上行空间可观。根据弗若斯特沙利文,19-23年中国市场奶酪的产量及消费量都达到双位数的增长,中国当前人均奶酪消费量仅为0.1公斤,仍存在较大提升空间,未来呈现餐饮和零售双轮驱动的特点。根据凯度消费者指数家庭样组,2024年上半年妙可蓝多奶酪销售额市场占有率超过35％,奶酪棒销售额市场占有率更超过40％,在消费者心智逐渐成熟、竞争格局优化的背景下,公司稳居行业第一并持续扩大领先优势。2024年7月,公司正式合并蒙牛奶酪,我们认为公司与蒙牛奶酪的业务互补性较强,有望在B端和C端业务强强联手,共同发展。随着公司持续战略推进国产原制奶酪项目,国产原制占比不断提升,完善公司供应链体系,盈利能力提升路径清晰。

   盈利预测及投资评级:我们预计公司2024-26年实现营收48.51/56.07/65.07亿元,同比增长19.81％/15.58％/16.05％,实现归母净利润1.04/2.30/3.68亿元,同比增长64.18％/120.80％/59.94％,对应PE分别为100X/45X/28X,维持"推荐"评级。

   风险提示:行业竞争加剧、与蒙牛奶酪业务整合不及预期、原材料价格大幅波动、食品安全问题等