太阳纸业(002078):2024Q4浆纸承压,公司盈利韧性强于行业,2025H1有望逐季改善-2024年业绩快报点评

公司发布2024年业绩快报,表现略超预期。2024年实现收入407.39亿元,同比增长3.0％,其中单Q4收入97.64亿元,同比下滑5.6％,收入下滑主要反应浆纸价格压力。2024年实现归母净利润31.26亿元,同比增长1.3％,全年减值影响约1.8亿元;其中单Q4归母净利6.67亿元,同比下滑29.7％,环比下滑4.8％,严峻外部环境下体现盈利韧性。

   文化纸:2024Q4浆纸承压,2025H1有望逐季改善。受浆价回落、需求疲软等因素影响,2024年10月文化纸延续下跌趋势,后因晨鸣停产影响,11月以来纸价迎来改善,根据卓创资讯,2024Q4双胶纸/铜版纸均价分别为5228/5435元/吨,分别环比下滑3.9％/2.0％,考虑成本端仍在缓慢下行中,预计公司文化纸2024Q4盈利环比有所回落。2025年以来,行业供给端延续收缩趋势,文化纸持续发布涨价函,截至2025年3月5日,双胶纸/铜版纸均价分别为5450/4320元/吨,较2024年11月底部上涨338/480元/吨。考虑近期浆价上行、文化纸进入需求旺季,预计2025H1文化纸盈利环比逐季改善。

   箱板瓦楞纸:盈利相对稳定,后续有望受益老挝成本下降及广西经营优化。

   2024Q4箱板瓦楞纸行业逐渐进入需求旺季,叠加新增产能趋缓、进口量有所缩量,纸价持续提涨,根据卓创资讯,2024Q4箱板纸/瓦楞纸均价分别为3660/2746元/吨,分别环比上涨1.1％/5.2％,同期国废均价1530元/吨,环比上涨4.3％。

   公司产品结构定位中高端,预计2024Q4盈利环比相对稳定。美废价格2024Q4开始下行,低价成本在2025Q1逐渐体现,带来老挝盈利改善,此外广西经营持续优化,预计2025Q1箱板纸盈利有望环比小幅改善。

   浆类产品:盈利相对稳定,搬迁溶解浆投产有望增厚利润。溶解浆盈利相对稳定,搬迁20万吨溶解浆预计于2025Q2投产,投产后可利用北海园区的木浆生产工艺优势、原材料优势、物流优势及基地的区位优势,进一步强化溶解浆成本优势;

   化学浆/化机浆主要对集团销售,2024Q4浆价触底,预计吨浆盈利环比小幅回落,2025Q1以来浆价持续反弹,盈利有望改善。

   中长期林浆纸一体化推进,增长潜力充足。1)林地:2023年底老挝纸浆林种植保有面积达到6万公顷,未来几年基地将以每年新增1-1.2万公顷种植规模稳步推进,并在可预见的未来逐步加大种植力度。随着当地百姓对太阳老挝林地种植接受度的提升,合作林面积有望加速扩张。2)浆纸:公司披露新增产能包括南宁100万吨包装纸、40万吨特种纸+50万吨木浆,山东3.7万吨特种纸+14万吨特种纸二期,新增项目有望奠定后续增长基础,南宁产能扩张,三大基地协同效应进一步强化。

   公司浆纸多品种布局对抗周期扰动,林浆纸一体优化成本,逆周期产能投放收获景气改善红利,卓越战略眼光持续贡献超额收益。公司为行业管理标杆、人才梯队稳健,团队稳定,凝聚力和员工自驱力强大,精益管理提升生产效率,成本控制优于同行。结合公司业绩快报,以及行业供给变化带来的提价弹性,我们上调公司2024-2026年盈利预测至31.26/35.37/41.64亿元(前值为31.22/32.79/40.41亿元),分别同比增长1.3％/13.2％/17.7％,对应2024-2026年PE分别为13/11/10X,维持"买入"评级!

   风险提示:造纸新增产能供给过剩,终端需求恢复缓慢。