三夫户外(002780):深耕户外数十年,自有品牌成长可期-首次覆盖报告

本报告导读:公司深耕户外数十年,顺应行业趋势转型户外品牌运营,自有品牌为核心增长点,有望享受户外行业增长红利。

   投资要点:投资建议:公司顺应行业趋势转型户外品牌运营,自有品牌XBIONIC品牌积累深厚,近年来在渠道/产品/营销端全面发力,助力收入高增,未来增长空间广阔,此外CRISPI、Houdini、攀山鼠等经销品牌凭借卓越的品质基因,增长势头强劲。我们预计2024-2026年公司EPS分别为-0.14/0.20/0.33元,目标价15.24元,首次覆盖给予"增持"评级。

   国内户外经销龙头,转型户外品牌运营。公司是国内知名户外用品零售商,2021年起从渠道经营向品牌经营转型,聚焦打造"自有+独家代理"品牌矩阵。2023年公司代理经销品牌运营、自有品牌运营、户外服务的收入占比分别为61.5％、29.9％、8.6％。此外,2023年公司发布拟向控股股东及实际控制人定向募集资金的计划,充分彰显了公司品牌化转型的决心和对公司发展前景的信心。

   户外行业高景气,户外品牌百舸争流。近年来户外运动渗透率加速提升,2021-2024年中国户外鞋服市场规模CAGR约为21％。展望未来,对标发达国家,我国户外运动渗透率仍有较大提升空间(中/美/欧户外运动渗透率分别为28％/55％/44％),预计2024-2029年中国户外鞋服市场规模CAGR将达到15％。从竞争格局来看,国内户外品牌市场呈金字塔形竞争格局,高端市场几乎被国外一线品牌所垄断,多数国内品牌主要集中于中低端户外用品市场。

   经销业务奠定基本盘,自有品牌为核心增长点。1)自有品牌:XBIONIC为瑞士高端专业户外品牌,2021年公司获得其中国区所有权。X-BIONIC在专业领域具备深厚技术积累,尤其是贴身紧身衣产品具备较高知名度,公司接手中国业务后,开拓中外层高性能产品线、线上线下加速拓展、加大品牌曝光,带动2021-2023年XBIONIC收入CAGR高达52％,未来有望成为公司核心增长点。2)经销业务:公司独家代理CRISPI、Houdini中国业务,并与KlattermusenAB成立合资公司,共同经营攀山鼠中国业务,三个品牌产品及品牌力积累深厚,中国市场增长空间广阔。

   风险提示:市场竞争加剧,市场需求增长不及预期