三生国健(688336):自免领域龙头,多管线即将步入收获期-公司研究报告

聚焦自免领域,创新引领发展。三生国健是中国第一批专注于抗体药物的创新型生物医药企业,同时具备自主研发、产业化及商业化能力。2023-2024年,公司通过授权沈阳三生的形式剥离肿瘤及眼科管线,逐步聚焦于自身免疫病及炎症领域的药品研发、生产及商业化,并巩固公司市场地位。

   经营效率稳步提升,业绩持续向好。2023年以后,随着益赛普销售收入的增加和公司CDMO业务授权收入提升,公司经营业绩持续改善。2024年Q1-3,公司实现营业收入9.39亿元,同比增长29％;归母净利润2.33亿元,同比增长42％。同时,公司费用率整体呈现下降趋势,2024Q1-3,公司销售/研发/管理费用分别为1.88/2.54/0.57亿元,费用率分别为20％/27％/6％,同比增加-6.64/2.47/-1.12pct。

   商业化管线:销售逐步向好。1)益赛普:国内首个上市的TNF-α抑制剂,填补风湿病领域空白,预充剂型的上市助力益赛普重回增长轨道。2)赛普汀:中国首个自主研发的创新抗HER2大分子单抗,销售收入逐年上涨,三年CAGR达83.8％。3)健尼哌:国内唯一获批上市的人源化抗CD25单抗,抗体人源化>90％,免疫原性低+安全性高;2020到2023年,产品销售额持续增长,CAGR达到68.5％。

   在研管线:24-28年预计将有多管线申报NDA,公司步入自免收获期。公司现有多管线进入临床后期阶段,SSGJ-608斑块状银屑病适应症上市申请获得受理;SSGJ-610重度嗜酸性粒细胞哮喘、SSGJ-611的2个适应症(成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉)以及SSGJ-613急性痛风性关节炎进入III期临床。我们认为,未来四年期间,随着管线陆续进入NDA阶段,公司将逐步进入自免管线收获期,带动业绩的进一步增长。

   盈利预测。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为7.15/2.95/3.41亿元,分别同比增长142.8％/-58.8％/15.7％。参考可比公司,我们给予公司2025年P/E48-55倍,合理价值区间22.92-26.26元,合理市值区间141.38-162.00亿元,首次覆盖给予"优于大市"评级。

   风险提示。研发不及预期风险,监管要求变化风险,产品销售不及预期风险。