工业富联(601138):看好前沿模型相关投入推动业绩持续增长

投资建议:DeepSeek影响担忧过度放大,持续看好公司2025增长工业富联股价近期出现显著回调,主要受DeepSeek发布后投资人对算力需求放缓担忧的影响。在《DeepSeek:十问十答》中,通过对DeepSeek影响以及四大北美云厂商4Q24资本开支的分析,我们认为(1)探索下一代前沿模型相关投入依然强劲,(2)DeepSeek导致2025年算力需求增速放缓的担忧可能被过度放大。我们继续看好,GB200/GB300系列放量,推动公司2025年收入保持20％以上强劲增长,维持对工业富联的"买入"评级,目标价37.2元,对应82％上升空间。

   观点#1:CSP业绩显示算力需求长期增长趋势不改尽管DeepSeek引发市场对算力需求结构的讨论,但主要CSP在财报电话会中均明确表示探索性算力投入不会缩减。微软、谷歌、Meta等CSP业绩会后,根据Factset一致预期(截至2025/2/5),2025年资本开支合计预计将达到2892亿美元,较2024年增长约28％。从业绩会上我们看到,北美四大云服务商(CSP)的战略重心正加速向下一代前沿模型研发倾斜。Meta明确提出2025年将投资600-650亿美元用于AI基础设施,重点支持Llama4和Llama5的研发。

   观点#2:DeepSeek对前沿模型相关投入影响或有限我们认为AI大模型相关算力主要分为:用于研发通向通用人工智能(AGI)的前沿模型的探索性算力,以及面向一般消费者的应用性算力。DeepSeek的突破主要体现在应用层算法效率提升,但其技术路径与前沿模型研发存在本质差异。只要探索性算力的投入仍在产生正向回报,AI算力的增长范式短期内不太可能发生根本性变化。

   观点#3:GB200/GB300放量,或推动2025年收入保持20％以上强劲增长过去几个月,受GB200出货节奏放缓等报道的影响,工业富联股价出现一定波动。2024/10,微软Azure宣布,微软Azure成为首个运行BlackwellGB200的云平台。我们预计GB200系列产品从2Q25开始大规模出货,GB300系列从下半年开始出货,推动公司2025年收入保持20％以上增长。

   维持目标价37.2元,维持买入评级维持24-26年归母净利润预测为243/308/349亿元,同比增速分别为15.43％/26.73％/13.31％,对应EPS为1.22/1.55/1.76元。公司是AI算力建设核心受益者,参考可比公司25年PE均值23x,给予25年24xPE,维持目标价37.2元,维持买入。

   风险提示:宏观下行风险,创新产品渗透不及预期风险。