中国神华(601088):盈利稳健分红领先,持续提升价值创造能力-动态点评

【事项】

   公司2024年业绩预告归母净利中枢585亿元,同比-2％。公司发布2024年度业绩预告,按中国企业会计准则,预计归母净利约570～600亿元,同比-4.5％～+0.5％,扣非净利约585～615亿元,同比-7％～-2.2％。按照业绩预告中枢,公司2024年实现归母净利585亿元,同比-2％,扣非净利600亿元,同比-4.6％。

   公司1月21日发布公告:1)拟以自有资金收购集团所持杭锦能源100％股权,2)2025-2027年股东回报规划每年分红不低于归母净利的65％。

   【评论】

   24年主要业务量同比均增长,24Q4煤炭产量/售电量环比+1.8％/-14％。

   1)煤炭业务:2024年商品煤产量3.27亿吨,同比+0.8％,煤炭销售量4.59亿吨,同比+2.1％;年度长协均价701元/吨,同比-13元/吨(-1.8％)。

   24Q4商品煤产量82.7百万吨,环比/同比+1.8％/+0.2％;24Q4年度长协均价698元/吨,环比/同比-1/-13元/吨(-0.1％/-1.8％)。2)发电业务:2024年总发/售电量223.21/210.28十亿千瓦时,同比+5.2％/5.3％,主因23年新投运机组(岳阳1号1000MW于10月底投运,岳阳2号1000MW、清远一期2*1000MW机组于12月中下旬投运)在24年贡献较大爬坡增量。24Q4发/售电量55.1/52十亿千瓦时,环比-14.1％/-13.9％,同比-1.7％/-1.7％。3)运输:2024年铁路周转量312.1十亿吨公里,同比+0.9％,24Q4铁路周转量77.3十亿吨公里,环比/同比+5.3％/-6.1％。

   收购杭锦能源100％股权对价较低,未来增厚潜力较大。杭锦能源100％股权包括1570万吨在产煤矿(雁南矿270万吨、扎尼河露天矿800万吨、敏东一矿500万吨)及2×600MW煤电发电机组、1000万吨在建塔然高勒煤矿,将增加煤炭保有资源量38.41亿吨、可采储量20.87亿吨,收购对价8.5亿元,结合公司截至24年8月31日净资产-62亿元,公司对应资源收购价款仅3.4元/吨(按可采储量口径),低于2024年山西省部分成交的煤炭矿业资源竞拍价格。近两年杭锦能源亏损较大,23/24年1-8月实现净利润-19.4/-26.4亿元,主因"927"事件后敏东一矿自2023年9月至2024年10月停产、蒙东能源煤电一体化项目亏损2023年计提减值13.5亿元、大雁矿业2024年捐赠内蒙古生态综合治理资金15.43亿元等。目前,各项扰动因素已基本消除,且在建煤矿持续推进,未来煤电一体化项目盈利值得期待。此外,集团也承诺杭锦能源24年9-12月及25-29年归母净利合计不低于3.83亿元,对应年均归母净利0.72亿元,按收购对价对应年化PE为11.9倍。

   24Q4单季归母净利中枢124.3亿元,环比/同比-25％/+8.8％。按照中国企业会计准则下的业绩预告中枢测算,24Q4单季归母净利124.3亿元,环比/同比-25％/+8.8％,扣非净利139.7亿元,环比/同比-15.6％/-7.2％。我们认为,24Q4归母净利同比实现逆势增长主要由于:1)煤炭产量同比略增(+0.2％),年协均价降幅有限(-1.8％),且自产煤年协销售比例或有所下降(24Q1～Q3自产煤年协比例72.0％/81.2％/72.2％,前三季度自产煤年协销售比例低于去年同期水平);2)资产减值损失、营业外支出等同比减少(22Q4/23Q4计提资产及信用减值48/40亿元、24Q4或相对减少)。

   【投资建议】我们认为,公司煤炭长协占比高,煤炭盈利稳定性较强,电力业务新投运火电装机有望持续贡献增量,公司新三年(2025-2027年)股东回报规划分红比例65％,较2022-2024年的规划60％继续提升5pct,彰显公司积极有为态度,且公司作为领军能源央企有望通过集团资产注入不断提升价值创造能力和增厚潜力。预计2024-2026年公司归母净利分别584.8/549.2/546.2亿元,对应2025年2月5日股价13.2/14/14.1倍PE,首次覆盖,给予公司"增持"评级。

   【风险提示】

   煤价超预期下跌;

   火电业务受新能源挤压;

   一体化经营风险;

   资产注入进展不及预期;

   分红政策调整风险。