冀东水泥(000401):新整合落子辽宁,战略意义着眼整个北方-公司点评报告

事件:25年1月14日公司公告拟通过辽宁金中平台收购恒威水泥及其关联企业股权,具体包括恒威水泥100％、本溪永星(矿粉)100％、弘光矿业(石灰石、骨料)70％股权。

   交易作价:作价将按照评估价值确定,恒威水泥100％股权评估价值3.09亿元、本溪永星100％股权5973万元、弘光矿业70％股权5969万元,合计4.28亿元。

   交易估值:①恒威水泥:24年8月底净资产为-1.3亿元(债权处置导致大额损失),23年年底净资产3.10亿元,若按23年PB约1.0x;②本溪永星:24年8月底净资产为1359万元,PB约4.4x;③弘光矿业:24年8月底净资产为3174万元,PB约1.9x。

   标的概况:恒威水泥位于辽宁中部,紧邻沈阳,建有一条4000t/d水泥熟料产线,配套9MW余热发电系统及年产220万吨水泥粉磨,保有石灰石资源储量6,523万吨。恒威水泥产线建设水平较高,属于辽宁地区优势产能。恒威水泥24年全年营收3.9亿元,净利润-5.4亿元,扣除处置应收往来款损失后实际盈利1,736万元。

   辽宁市场情况:辽宁区位优越、交通发达,但本地格局相对较差。辽宁是东北地区唯一的陆海双重通道,向上连通黑龙江、吉林,向下辐射京津冀市场,对周边市场影响力较强。辽宁供给格局有三大特点,一是集中度相对较低,辽宁CR5为67％,而更为封闭的黑龙江、吉林CR5为90％、100％,二是区域内缺乏核心领军企业,三是产能过剩问题严重,并且不同企业的产能优劣差异大,错峰执行相对困难。23年辽宁本地市场产能过剩程度达60-70％,水泥外溢到吉黑,致泛东北区域全行业亏损,因此辽宁的稳定对周边市场有重大意义。

   重组对于公司在辽宁的市场地位、协同效应、维护市场秩序等方面的价值将逐步显现。金隅冀东在辽产能共217万吨,当前市占率约4％,并购落地后市占率有望提升至8％,提升区域话语权,维护辽宁市场环境。更重要的是,有望强化对辽宁水泥流向的管控,减少无序窜入,维护公司大本营京津冀市场、泛东北市场秩序。

   北方水泥历经长期下行,供给侧更早变革的逻辑持续得到验证。根据我们24年11月27日外发的《2025年策略报告:重新站上起跑线》,重申逻辑:北方水泥需求较南方更早进入下行阶段,北方水泥企业承受的供需矛盾、盈利压力长于南方,底部亏损时间亦长于南方,盈利改善诉求更强,从而更容易达成并购重组和错峰协同减产等供给侧自律行为。冀东水泥是典型的北方区域型企业,其水泥熟料产能在华北、西北、东北区域的占比分别为70％、12％、8％。此次辽宁水泥收购案、24年12月冀东对双鸭山水泥(位于黑龙江)的收购案均预示着北方市场整合加速,行业集中度提升,竞争向有序转变。冀东水泥借势优化北方市场布局,或将占据更有利地位,为长远发展效益奠定基础。

   投资建议:维持盈利预测,我们预计公司24-26年营收分别为260.86、260.79、275.05亿,分别同比-7.61％、-0.03％、+5.47％,归母净利润分别为1.29、7.86、9.99亿,分别同比扭亏、+510.71％、+27.17％,对应PE分别为103.09、16.88、13.27,维持"推荐"评级。

   风险提示:行业供给超预期增加;下游需求不及预期;成本超预期升高。