中国核电(601985):国之重器,兼具成长性与确定性-深度研究

成长与确定性兼具的基荷能源,核电需求发展空间广阔。建设新型电力系统背景下,核能是目前技术水平下最好的基荷能源,近十年我国核电年平均利用小时数均超过7000小时。项目核准:截至2024年9月末,我国内地在运核电机组56台,在建核电机组30台,核准待建机组15台(其中2024年新增核准11台),总台数超100台。我们认为在2030年前,核电审批速度有望保持在每年6台以上。电量:2023年全年,中国核电发电量占比仅为4.9％,美国、法国的核电发电量占比分别达到18.6％和64.8％。中国核能协会预计到2035年核电发电量占比将达10％,长期来看具备较大的增长空间。电价:核电参与地方电力直接交易的上网电价分为原核准上网电价(保障内电量)和市场化上网电价(保障外电量),随着电改的推进,核电市场化电量占比将逐步提升,但由于核电的特殊性以及基荷能源的稀缺性持续提升,我们认为其上网电价有望长期维持合理水平。

   公司在建在运核电容量持续增长,规划项目储备充足。2024年上半年,公司控股在运25台核电机组安全稳定运行,在运装机容量2375.00万千瓦;在建各项工作有序开展,进度在控。根据公司计划投产安排,2024年至2030年核电机组装机容量复合增长率约为8.76％;公司沿海核电基地项目目前正在规划中,已经进入规划的有37个厂址,预计还能推动3-5个厂址纳入规划。由于我国具有核电运营资质牌照的公司中核、中广核、国电投和华能四家,行业竞争格局稳固,公司储备资源丰富。电量方面,公司核电机组平均利用小时数自2019年来大幅提升,并稳定维持高位,2021-2023年三年保持在7800小时以上。2024年上半年,公司核电机组实现发电量891.53亿千瓦时,上网电量834.25亿千瓦时,分别占全国总量的42％和41.73％,市场份额稳定。

   新能源装机容量快速增长,资源获取能力较高。2023年,公司全年新增新能源在运装机容量近600万千瓦,年末累计新能源在运装机容量1851.59万千瓦,在建装机容量972.75万千瓦,同比增长近70％。截至2024年9月末,公司累计新能源在运、在建装机容量分别为2414.7万千瓦、1504.52万千瓦,较23年末进一步实现大幅增长,新能源在运、在建装机容量扩充迅速。公司控股设立中核光电研发钙钛矿,在建1200×1600mm2刚性钙钛矿光伏组件全自动量产线,在建行业首条全自动卷对卷柔性钙钛矿光伏组件量产线(连续 制备长度达2000m),钙钛矿技术和产业化进程均处于行业领先水平。

   投资建议:核电行业增长预期明确,受高利用小时数、合理电价、折旧及财务费用长期下降的趋势等利好因素影响,行业规模及利润都将持续增长;核电行业竞争格局稳固,公司作为核电龙头企业,受益行业增长,叠加自身规模、技术优势,成长性与确定性兼备。结合公司各板块未来发展逻辑及业绩期望,预计公司2024-2026年实现营业收入759.55、850.79、894.55亿元,实现归母净利润110.27、119.36、126.77亿元,同比增长3.8％、8.2％、6.2％,对应EPS分别为0.58、0.63、0.67元,当前股价对应的PE倍数为17.6X、16.2X、15.3X。首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:核电机组建设进度不及预期。新增核电机组核准不及预期。核电厂安全性风险。上游原材料价格波动风险。