云铝股份(000807):领跑"铝"途,"绿"动未来-深度研究

公司是国内最大的绿色铝供应商,拥有305万吨电解铝产能,全部位于云南,依托云南省丰富的绿色电力优势。2023年公司生产用电结构中绿电比例达到约80％。在全球不可逆的双碳大趋势下,低碳铝溢价以及稳定的成本将会给公司带来更强的竞争优势。

   公司是国内最大的低碳铝供应商:公司拥有305万吨电解铝产能,权益产能257.5万吨,全部位于云南。云南省水电蕴藏丰富,2023年公司生产用电中绿电比例达到约80％。水电铝碳排放量仅为煤电铝的20％。水电铝不仅有稳定低电力成本优势,同时享受高溢价。控制碳排放成为人类的共识。随着碳关税、碳交易的执行,低碳铝溢价预计上升。SMM报价,2024年12月20日低碳铝21028元/吨,较普通A00铝锭19830元/吨溢价1198元/吨。

   全产业链布局:公司经过20余年发展,建成了集铝土矿-氧化铝-炭素制品-铝冶炼-铝加工为一体的绿色低碳完整产业链,产业分布于云南省昆明市、曲靖市、昭通市、红河州、文山州、大理州等六个州市。公司已经形成年产氧化铝140万吨,绿色铝305万吨,阳极炭素80万吨(与索通发展合资建设年产90万吨阳极炭素项目已顺利投产,权益炭素产能达到111.5万吨)、石墨化阴极2万吨、铝合金及铝加工制品160万吨的绿色铝一体化产业规模。

   费用和负债率明显改善:得益于电解铝量价齐增,公司利润明显改善。资产负债率、现金流和费用随之改善。资产负债率从2014-2018年的69％-80.75％的高位,大幅下降到2024Q3的24.99％。销售、管理和财务三项费用最近几年也出现明显的下降。

   供需好转、成本趋势下移,看好铝厂利润:2025年预计电解铝供给瓶颈较为突出,国内新增产能受限,海外电解铝项目投产可能不及预期,且电解铝目前的产能利用率高达97.59％,供应弹性缺乏。随着氧化铝价格回归正常区间,我们预计2025年电解铝利润将上行。

   给出"强烈推荐"投资评级。我们测算2024/2025/2026年公司归母净利润分别43.3、61.1、87.0亿元,对应市盈率11.1/7.9/5.5倍。公司是国内低碳铝龙头,一方面电力成本相对稳定,另外,未来有望相对更加受益低碳的加持。公司单位市值对应电解铝产能较大,也即铝价格弹性较高。公司氧化铝自给率约25％。当前氧化铝价格处于高位,随着氧化铝价格回落,成本下移。

   风险提示:铝价下跌风险、原材料价格波动风险、气候导致的限电风险等。