润本股份(603193):个护黑马,厚积薄发-深度报告

润本是深耕家居个人生活领域的国货品牌,定位安全温和、在驱蚊和婴童护理行业差异化竞争,目前已形成驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。2024前三季度,公司收入10.4亿,增长26％,归母净利润2.6亿,增长44.3％,2019-2023年CAGR分别为38.8％、58.7％。公司70％以上销售来自电商,盈利能力优异,2024年前三季度,公司毛利率58.33％(+2.22pct),归母净利率25.15％。

   驱蚊行业:利基市场,份额集中,差异化突围。驱蚊是小而美的利基市场,2023年市场规模约80亿,17-23年CAGR为7.6％。线上市场规模18.27亿元(2022年),17-23年CAGR为21.6％,为驱蚊市场主要增量渠道。行业格局上,驱蚊灭鼠线上市场2023年头部五大品牌份额37％以上,其中润本市占率10％以上,与竞品相比,在定位、渠道、价格上呈现差异化竞争。

   婴童护理行业:规模大品类多,高度分散、大有可为。2023年国内婴童护理市场规模约347亿元,17-23年CAGR为11％。2023年人均消费额为150.5元/年,17-23年CAGR为11.3％。产品细分专业化下的客单价提升有望助力行业规模保持稳健。行业格局上,2023年婴童个护清洁线上渠道五大主流品牌份额合计约17％,市场格局非常分散,润本在婴童护理线上渠道市占率为4.2％(2022年)。

   公司看点:产品为基、效率为核,厚积薄发产品为基:差异化与创新兼备,积累用户口碑。润本产品原材来来自国内外一线厂商,并在此基础上围绕安全温和的定位自研配方。驱蚊产品为公司基本盘,婴童护理产品为增量盘,2023年收入分别为3.25/5.21亿元,19-23年CAGR为29.9％/57.3％,2021年后婴童护理系列成为核心增量来源。在驱蚊产品上公司采取大单品策略并迭代创新、定时功能产品引领市场,婴童护理通过持续推新和口碑积累迎来高增长。

   效率为核:极致供应链和高效管理下,盈利能力优异。从终端价格看,润本大部分产品价格低于市场头部品牌,并在此基础上盈利水平高于同行。归功于:1)极致供应链效率,自产自研、反哺销售端。2)高效管理团队,人效突出、规模效应显著,高ROI撬动增长。3)新品创新溢价。

   渠道空间:内容电商红利+线下空间开拓,厚积薄发。线上:把握内容电商红利,抖音渠道助力高增。润本线上平台收入占比70％以上,货架电商＆内容电商运营成熟,公司2020年起布局抖音,仍处高增阶段。线下:O2O为切入点开拓线下,有望厚积薄发。考虑渠道增长趋势及售货效率,公司以O2O为切入点布局朴朴超市并合作沃尔玛、山姆等渠道,有望成为增长新动力。

   投资建议:润本股份以产品为基、效率为核心,深耕驱蚊+婴童护理赛道,扩品类+扩渠道,成长动能充沛。预计公司2024-2026年实现营收13.2、17.3、22.5亿元,同增28.1％、30.7％、30.2％,归母净利润3.2、4.2、5.4亿元,同增40.1％、32.2％、29.5％,EPS为0.78、1.03、1.34元,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险、规模效应不及预期风险、第三方数据失真及数据更新不及时风险、调研的样本偏差风险。