山西汾酒(600809):越山海砥砺复兴,25年巩固期稳定为主

我们参加了汾酒2024年度经销商大会,主题为"越山海砥砺复兴,聚力行继往开来"。会议总结了在汾酒复兴纲领实施的第一阶段(2022-2024年)的高质量发展成效。此外,青26新品上市丰富产品线,公司还提出了四轮驱动四系列目标百亿。25年巩固期稳定为主,预计增长目标有望回归合理,省内包袱出清。战略务实,受益强分化,略调整24-26年EPS预测为10.32、11.74、13.16元,维持"强烈推荐"投资评级。

   "越山海砥砺复兴",汾酒复兴第一阶段成效显著,经销商队伍持续优化。我们参加了汾酒2024年度经销商大会,主题为"越山海砥砺复兴,聚力行继往开来"。会议总结了在汾酒复兴纲领实施的第一阶段(2022-2024年)的高质量发展成效。产品方面,青花系列产品增速显著,23年销售额突破150亿;经销商方面,汾酒经销商队伍持续优化,亿元级别大商由41家增至51家。第一阶段全面推行"汾享礼遇"利润分配模式,加快汾酒数字化营销,不断提升渠道竞争力,汾酒营销管理现代化促进了汾酒、杏花材、竹叶青三大品牌的协同发展,汾酒国际化市场影响力显著提升。

   青26新品上市丰富产品线,四轮驱动四系列目标百亿。未来白酒市场仍将延续强分化、趋内卷的发展趋势,随着汾酒复兴纲领进入第二个阶段,将围绕"一个目标、两个践行、三力合一、四轮驱动"的工作方向深入推动汾酒高质量发展。渠道力上,继续坚定不移推动"汾享礼遇"落地推行;品牌力上,重视品牌价值塑造、品牌模式创新和品推事项落地;产品力上,会议上首发青26产品,后续还有一系列产品推出,通过丰富价格带来满足消费者多样性需求。公司提出"四轮驱动",玻汾系列、老白汾系列、青20系列、青30系列产品都要突破百亿销售目标,对比当下产品结构,老白汾系列及青30系列仍有较大市场开拓空间,预计老白汾系列产品的全国化开拓布局将加速推进,青30与青26产品将围绕精准分级、C端培育,满足多层次消费需求。

   25年巩固期稳定为主,预计增长目标有望回归合理,省内包袱出清。会议上袁清茂董事长对汾酒复兴纲领进行了详细阐述,2025-2026年是汾酒复兴的成果巩固期,需要重新筑底,再次突破;2027-2030年是汾酒复兴的要素调整期,要实现汾酒新的升级,全面提升亩产量和平均价格。慢就是快,稳就是进。2025年的营销政策,就是坚持稳健压倒一切。25年要做好山西和省外市场的统筹。当前汾酒在山西市场的市占率达到79％以上,因此山西市场必须控量,保证市场健康持续发展,把高端和超高端产品作为主推产品,预计25年省内增长目标较24年有所降低。全国化方面,当前汾酒处于全国化1.0阶段,省外销售占比为60％;未来进入全国化2.0阶段,期望环山西区域之外的市场销售占比达到60％。

   投资建议:战略务实,受益强分化,维持"强烈推荐"投资评级。汾酒复兴纲领清晰明确,25年首提稳定压倒一切,公司更为追求势能维系而非增长数字,同时此次会议还推出了青26新品,以及提出了四轮驱动战略,腰部产品仍有提升空间,25年汾酒增长点充足,有望缓解次高端核心产品压力,看好行业分化阶段汾酒独特品牌和产品的竞争优势。略调整24-26年EPS预测为10.32、11.74、13.16元,对应25年17X,维持"强烈推荐"投资评级。

   风险提示:省内市场需求不及预期、复兴版开拓不及预期、青花价格表现不及预期等