浙江鼎力(603338):浙江鼎力的预期差是什么?

核心观点:我们认为,浙江鼎力当下的预期差在于两点:①被忽视的产品力,公司产品力不仅仅在于成本控制能力带来的性价比,更重要的是能够持续推陈出新、通过差异化保持技术引领;②被放大的税率影响,由于公司国际化程度较高、欧美市场敞口较大,市场存在对于贸易摩擦影响公司业绩的担忧,实际上公司具备贸易保护关税的成功应对经验,盈利能力稳定性较强。整体而言,公司是α突出的高机行业龙头,盈利稳定高企、业绩弹性较强,估值较低,具备投资价值。

   预期差一:被忽视的产品力。2021年起,国内传统工程机械龙头陆续入局高机行业,市场竞争加剧背景下,考验的不仅仅是产品性价比,更是创新驱动的长期产品竞争力。我们认为公司产品力的核心优势在于两点:①剪叉、臂式等传统产品能够推陈出新。剪叉式方面,公司发布电缸代替传统液压油缸的无油全电PA系列等革新性品种,为客户在传统剪叉领域提供更丰富的选择。臂式方面,公司实现16～44m臂式产品全系列的模块化,即全系列同平台研发、柴/电/混同平台、全部件85％以上通用,提升了后市场服务的效率,此外公司提供终身产品维修与配件保养,保障"7×24小时"保姆式售后服务,客户TCO使用体验较优。②全球创新性的差异化产品。公司利用底层技术的共通性横向开发具有多元化应用场景的新品,包括轨道高空车、大吸力电动玻璃吸盘车、智能定位打卡机器人、小型钻孔车等,丰富产品下游应用场景,打开未来成长天花板。

   预期差二:被放大的税率影响。11月,公司美国、欧洲面临的反倾销关税陆续获得减免。①美国方面:根据美国商务部,11月8日,针对公司的反倾销调查终裁结果公布,公司反倾销税率由31.54％下降至12.39％,反补贴税率保持11.95％,美国双反税率由43.49％下降至24.34％,降幅达19.15pct。本次反倾销行政复审仅针对公司独家开展,其余中国企业面临的反倾销税率仍保持165.14％;②欧洲方面:根据AccessInternational,针对国产高机的反倾销调查终裁结果公布,公司反倾销税率由31.3％下降至23.6％,降幅达7.7pct。此轮反倾销终裁结果针对其他企业的关税调整如下:星邦智能(56.1％→49.3％)、Genie(25.6％→22.9％)、JLG(23.6％→22.5％)、临工/中联/徐工等其他配合调查公司(32％→30.2％)、其他国产品牌(56.1％→49.3％),公司反倾销税率与Genie、JLG等外资龙头接近。面对来自欧美的双反,公司税率相对较低,依然是真正具备全球化竞争能力的国产高机品牌。

   盈利能力创新高式发展,价值销售属性彰显。①行业:国内市场方面,根据工程机械工业协会,1-10月,中国高机销量同比-14.34％;海外市场方面,根据Terex投资者交流,Q1-Q3,Terex在手订单分别同比-18.29％、-31.9％、-49.51％。②公司:Q1-Q3,公司收入分别同比+11.53％、+34％、+38.37％,因阶段性补库完成行业需求短期波动,凭借产品谱系齐全、新品储备充分、渠道建设完善等优势,公司全球份额持续提升、收入加速增长且显著跑赢行业。盈利能力方面,Q1-Q3,公司净利率分别为20.82％、21.71％、28.01％,凭借差异化的产品属性以及欧美市场为主的外需导向,公司盈利能力持续维持高位,随着关税减免未来或进一步创新高式发展。

   投资建议:我们预计公司2024-2026年的收入分别为76.9、94、115.5亿元,增速分别为21.8％、22.3％、22.9％,净利润分别为20.7、26、32亿元,增速分别为10.9％、25.4％、23.4％,对应PE分别为14.9、11.9、9.7倍;维持"买入-A"的投资评级,12个月目标价为71.82元,相当于2025年14X的动态市盈率。

   风险提示:内需持续下行,海外需求下行,国际贸易摩擦加剧,新产品拓展不及预期,新项目产能爬坡进度不及预期。